［東京 １４日 ロイター］ - 今回の中国株の乱高下と、日本のバブル生成・崩壊のプロセスでは、不動産の動きに大きな違いがある。株価と地価が上下とも同方向に動いた１９８０年代以降の日本と異なり、中国では逆連動している。

７月１４日、今回の中国株の乱高下と、日本のバブル生成・崩壊のプロセスでは、不動産の動きに大きな違いがある。株価と地価が上下とも同方向に動いた１９８０年代以降の日本と異なり、中国では逆連動している。写真は、都内の株価ボード、１４日撮影（２０１５年 ロイター／Toru Hanai）

市場間でのマネーシフトが背景だが、株安による逆資産効果が相殺されることで、消費などへの悪影響も抑えられる可能性がある。

＜スイングするマネー＞

中国株は昨年７月から今年６月まで１年間、上昇を続けた。一方、同国の不動産価格はほぼ同期間、下がり続けた。中国主要７０都市の新築住宅価格は、昨年５月から今年４月までの１年間連続で前月比マイナス。５月に１３カ月ぶりに上昇に転じたが、今度は上海総合指数.SSECが６月１２日にピークをつけ、１カ月足らずの間に約３割下落した。

もともと中国株の「バブル」は、不動産市場からのマネーシフトによる影響が大きい。一部都市での２軒目の住宅購入者に対する頭金比率と貸出金利を引き上げるなど、中国政府は過熱する不動産市場を抑えるために様々な抑制策を２０１３年ごろから次々に導入。「不動産市場から逃げ出したマネーが株高を演出した」（ＳＭＢＣ日興証券・投資情報室中国担当の白岩千幸氏）とみられている。

中国経済の成長率が７％台に減速しているにもかかわらず、上海株は１年間で２．５倍に上昇。株式市場の過熱感を感じた投資家の一部が不動産市場に戻り始めたことで、株価が天井を打った一方、住宅価格などの下落には歯止めがかかったようだ。

相次ぐ金融緩和であふれたマネーは、都市部の不動産に再び流入し始めている。新築住宅価格で深センは前年同月比で７．５％上昇と、７０都市で上昇率トップ。前月比でも６．６％値上がりした。北京市と上海市は１年前と比べると下落したが、前月比ではぞれぞれ１．１％、２．２％値上がりしている。

＜日本では連鎖的崩壊＞

他方、日本の１９８０年代以降に起きたバブル生成・崩壊の過程では、株価と地価が連動して動いた。

バブルのスタート時点をどこにするかには諸説あるが、プラザ合意のあった１９８５年を起点とすると、日経平均は１９８９年末に付けた３万８９１５円（終値）の史上最高値まで約３倍に上昇。地価は株価に若干遅れるペースだったが、商業地の市街地価格指数はピークの１９９１年に４倍に達した。

金融緩和と景気拡大によって膨らんだマネーが、株式市場と不動産市場にともに流入。土地含み益の増加をはやして株高が加速し、そのマネーが再び不動産市場に入るというスパイラル的な「バブル」形成だった。

その「好循環」が逆回転したことで、株式市場と不動産市場は深い底に落ち込んでいった。まず株価が下落し、日経平均は３カ月間で３割下落。その後、一時的な上昇はあったものの、下落基調は変わらず、２００８年１０月には６９９４円（安値）を付け、ピークから８２％下落した。

不動産市場では、株価に少し遅れて「土地神話」が崩壊。市街地価格指数（商業地）は１９９１年にピークを付けたが、２０１３年までに８６％下落した。不良債権問題によって銀行の間接金融機能が低下。企業業績の悪化に拍車がかかるなど株安と不動産下落の連鎖が、バブル崩壊の影響を長引かせた一因だ。

＜「若い」相場にゆがみも＞

株安による中国消費への影響が懸念されている。ただ、今回の株高期間中の消費動向をみると、比較的堅調ではあったが、大きく伸びたわけではなかった。株高効果を不動産価格下落のマイナスが打ち消した可能性がある。

その逆で、今回の株安局面でも、株価と不動産価格が逆行している中国では、かつての日本ほど「逆資産効果」の悪影響は出ないかもしれない。また、株式と不動産の間でマネーがスイングしている限りは、大きなバブル生成・崩壊には至らないとの声も少なくない。

上海総合指数はピークから３割下がったが、１４日終値時点で、年初からは２１％、昨年６月からは９１％上昇した水準にある。このまま下げ止まれば、「調整」の範囲内との見方もできる。中国ウォッチャーの間からは「今回の中国株上昇はそれほど過熱した感じがしなかった」（大和総研・シニアエコノミストの斉藤尚登氏）との指摘も多い。

それにもかかわらず、中国政府がなりふりかまわない株価対策を矢継ぎ早に打ち出したのは「メンツ」の問題があったのではないかと、双日総合研究所チーフエコノミストの吉崎達彦氏はみる。「バブルではないと言ってきた手前、引っ込みがつかなくなったのだろう。しかし、まだ『若い』相場に介入したことで、市場にゆがみが出るおそれがある」と指摘。本当のバブルはこれからやってくるのかもしれない、と話している。

（伊賀大記 編集：田巻一彦）