A indefinição quanto ao ajuste fiscal vai impedir que a inflação recue mais ao longo do ano. Esse é um dos recados implícitos no Relatório de Inflação de março, divulgado há pouco pelo Banco Central. O Comitê de Política Monetária (Copom) manteve, no relatório, uma mudança já presente na ata da última reunião. Antes, em dezembro, o Copom reiterava que a “materialização das trajetórias fiscais e as expectativas quanto à velocidade do ajuste têm efeitos no cenário fiscal para a inflação”. Agora, saiu a velocidade e entrou a incerteza. Está lá escrito, na página 86: “O Copom reitera que a materialização das trajetórias e as expectativas quanto ao processo de recuperação dos resultados fiscais e sua composição têm efeitos no cenário central para a inflação”.

Mais adiante, o Copom volta ao fiscal. Na página 91, ele acrescentou a seguinte frase: “Cabe destacar, ainda, que indefinições e alterações significativas nas trajetórias de resultados primários impactam as projeções de inflação, em particular, para prazos mais longos.”

É essa dúvida sobre o processo de ajuste fiscal em si (e não mais sobre seu ritmo) que ajuda a explicar porque no cenário de referência a taxa de câmbio cai (passa de R$ 3,90 para R$ 3,70), a Selic se mantém em 14,25%, os preços administrados sobem apenas mais 0,2 no ano (de 5,9% para 6,1%) e a inflação projetada para o IPCA sobe 0,4 ponto percentual, de 6,2% para 6,6%. O Copom também diz que a inflação do primeiro trimestre foi maior que a esperada, e isso explica parte do aumento das projeções para o ano. Mas ela não explica porque a inflação dos trimestres seguintes não cede mais, mesmo diante de um câmbio menor e de um queda da demanda doméstica brutalmente menor. No relatório de dezembro, o BC projetava que a absorção doméstica tiraria 3,7 pontos percentuais do crescimento do PIB, que cairia 1,9%. Agora, o BC projeta queda de 3,5% do PIB, com uma retração da demanda doméstica de 6,5 pontos — quase o dobro da anterior.

Por isso, parece ser o fiscal (uma das variáveis “exógenas” utilizadas nos modelos do BC) e não a inflação maior do primeiro trimestre que explica porque a inflação não cederá diante da recessão e de uma menor pressão cambial.

O fiscal está ganhando a guerra, infelizmente, parece alertar o Copom. Resta saber se o Copom avalia que ele pode, via aumento de juros, fazer o que o não ajuste fiscal está impedindo de ser feito, ou se a tal dominância fiscal está vigorando.