Photographer: Spencer Platt/Getty Images North America Photographer: Spencer Platt/Getty Images North America

米国にリセッション（景気後退）が迫っていると話す向きは多くない。この議論は抽象的で、次のリセッションに対処できるよう連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は金利を引き上げておくべきだというのがせいぜいだ。だが、複数の要素を組み合わせると、リセッションはさほど遠くないという兆しが見てとれる。

第一に、そして恐らく最大の要因が米金融当局だ。利上げペースの加速を示唆する当局は、バランスシートの縮小を進めており、純粋に需給の観点から債券利回りに上昇圧力をかける。債券利回りはこれにフラット化で反応している。

経済の先行指標としてのイールドカーブにどれだけ価値があり、過去60年間のリセッションの前に逆イールドがどのように発生していたかを、サンフランシスコ連銀は論文にまとめている。論文は現在のフラット化が必ずしも過去と同じ意味を持たない可能性を認めつつ、利回り曲線は依然有効かつ侮れない先行指標だと結論づけた。

確かに、長短金利はまだ逆転していない。だがリセッションの前兆だと指摘するのに、逆イールドになる必要はないのではないだろうか。ＦＯＭＣが短期金利を引き上げても、債券の追加供給やその他の要因が長期金利に上昇圧力をかけ、長期金利が短期金利を下回らないだけかもしれない。財政赤字は来年１兆ドル（約107兆円）を超える見通しで、公的債務残高の対国内総生産（ＧＤＰ）比は現在の74.3％から、2026年には90％を超えるだろう。しかもこれには、税制改革の影響が加味されていない。この赤字分は埋めなければならない。これが金利をいっそう押し上げ、経済成長にブレーキをかけると考えられる。

政府債務だけではない。企業の負債はＧＤＰ比で過去最高の45.3％に達した。これら債務は今後数年に期限を迎えるため、企業はより高い金利で巨額の借り換えを迫られる。税制改革による海外資金の米国還流や税負担の軽減で、私が耳にするのは自社株買いや合併・買収（Ｍ＆Ａ）への活用ばかりで、債務削減は聞かない。このように企業も金利上昇に一役買っている。

ここに関税が加わった。関税賦課は需要起因ではない効率の悪いインフレを引き起こす恐れがある。鉄鋼とアルミニウムの場合、米国内の生産量は需要をはるかに下回る。コンサルティング会社トレード・パートナーシップのリポートによると、トランプ政権の関税で雇用は17万9000人の純減となり、国内の鉄鋼・アルミ業界などが受ける恩恵を損失が圧倒的に上回る。他国が報復関税や、米国債の購入減額などの措置を打ち出せば、影響はさらに拡大する。

リセッションの前兆を決定づける要因に逆イールドが必要ないというのは、こういうことだ。2020年の大統領選を間近に控えた19年終盤にもあり得ると、個人的にはみている。次のリセッションは比較的深くならずに済むかもしれないが、その後の回復は今回同様にいら立たしいほど遅々としたものになるだろう。

（コラムの内容はインフォーマ・ファイナンシャル・インテリジェンスのチーフマクロストラテジスト、デービッド・エーダー氏個人の見解です）

原題： U.S. Recession Looms, Yield Curve Inversion or Not: David Ader（抜粋）

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