Le criptovalute sono ormai un fenomeno di interesse globale.

Sono tantissimi quelli che, vedendo le recenti perfomances del prezzo del bitcoin, si rammaricano di non averlo acquistato e si chiedono se sia ora ancora opportuno “investire” in esso per non perdere completamente questa opportunità. Pochissimi, anche tra gli addetti ai lavori, hanno una comprensione del fenomeno e sono in grado di decidere sulla base di valutazioni razionali.

Indubbiamente le recenti performances delle criptovalute hanno attratto sempre più masse desiderose di fare facili guadagni, alimentando un loop speculativo e la crescita vertiginosa dei prezzi. Ma non è chiaro a molti se tale fenomeno sia assimilabile in toto ad una delle tante bolle speculative che ci sono state nel corso della storia o se in questo caso ci sia qualcosa di diverso.

Per capirci qualcosa, proviamo a rispondere alle seguenti domande:

1) le criptovalute sono una forma di moneta alternativa alla moneta legale? e se è così, perchè dovremmo usarle?

2) se non sono moneta alternativa, cosa sono?

Uno.

Rispondere alla prima domanda è meno semplice di quello che sembra, perchè la verità è che non tutte le criptovalute nascono per essere monete virtuali alternative alle monete legali. Alcune sì, ed è il caso di bitcoin, bitcoin cash, altcoin e poche altre; altre no, come ad esempio ethereum, ripple, stellar, filecoin,..

Per esaminare il caso delle criptovalute che nascono come moneta virtuale, prenderemo come riferimento il bitcoin – la prima criptovaluta creata per questo scopo, nonchè quella più famosa e con la maggiore capitalizzazione.

Prima però è necessario approfondire il concetto di moneta; concetto che, se si vuole andare oltre la banalità, può risultare complesso e antiintuitivo. Senza dilungarmi troppo, qui dirò solo che la moneta nasce come il risultato di un processo spontaneo di selezione di un bene altamente commerciabile, che per le sue caratteristiche peculiari viene ad un certo punto adottato da tutti come mezzo di scambio, consentendo in questo modo la crescita di un’economia che, altrimenti (ovvero se le attività commerciali fossero basate sul baratto) non potrebbe svilupparsi. Il passaggio da merce a mezzo di scambio amplifica la domanda del bene usato come moneta e conseguentemente il suo prezzo, che non è più legato alla sua funzione d’uso come merce, ma prevalentemente alla sua funzione di mezzo di scambio.

Poichè dal controllo della moneta deriva la possibilità di esercitare un grande potere, nella storia le monete diventano presto moneta forzosa a corso legale ed entrano nella sfera di controllo degli stati. Ora, mentre una moneta selezionata dal mercato è sempre anelastica, ovvero non producibile con costi prossimi a zero (se lo fosse, non avrebbe alcun valore e cesserebbe il suo utilizzo come moneta), la moneta a corso forzoso di oggi non ha tali caratteristiche ed il limite alla produzione è affidato dagli stati alla discrezionalità delle banche centrali. Banche centrali che, nel tempo, hanno sempre più abusato della loro possibilità di aumentare l’offerta monetaria, in virtù del fatto che tali espansioni monetarie, nel breve, stimolano la crescita economica.

Senza entrare nel merito delle conseguenze dannose e arbitrarie di tali pratiche nel medio periodo, si vuole qui solo evidenziare il fatto che, inevitabilmente, un’aumento di offerta monetaria non può che ridurre, diluendolo, il valore della moneta. La moneta a corso forzoso quindi può ridurre il suo valore in funzione delle arbitrarie politiche statali e dipende comunque, in ultima battuta, come tutte le monete fiat, dalla fiducia che i cittadini hanno nei soggetti emittenti (qualora essa dovesse venire a mancare, non c’è corso forzoso che tenga e il sistema monetario “legale” collasserebbe perchè crollerebbe la domanda monetaria).

Quindi, riassumendo, la moneta può affermarsi solo in due modi: o attraverso la coercizione statale, e in questo caso si avrà cattiva moneta arbitrariamente inflazionabile (e ulteriormente indebolita dal sistema bancario che, con la moneta scritturale, introduce anche un rischio controparte), o attraverso un processo spontaneo di mercato, e in questo caso non si avranno mai monete fiat centralizzate (se c’è un soggetto che ha il potere di stampare moneta, prima o poi lo usa) ma emergerebbe una qualche moneta anelastica rappresentativa di una merce. Essendo il risultato di un processo spontaneo di selezione, inoltre, una moneta di mercato, non può essere progettata a tavolino.

Stante così le cose, si comprende perchè fino ad oggi è stato impossibile (tranne casi marginali di carattere locale) l’affermazione di una moneta di mercato. Per i motivi su esposti avrebbe dovuto essere una moneta merce; per motivi di praticità, però, avrebbe dovuto circolare sottoforma di titoli rappresentativi di tale merce; titoli, inoltre, che avrebbero dovuto avere la caratteristica di essere scambiabili in contesti digitali. Ma l’emittente di tale titoli sarebbe stato facilmente ostacolato dagli stati, che non vogliono concorrenti in questo settore.

Il fatto nuovo è che circa dieci anni fa è stata inventata una rivoluzionaria tecnologia che consente una gestione decentrata della moneta (senza cioè un soggetto centrale che emette e autentica le transazioni); questo fatto nuovo e rivoluzionario determina le condizioni di base perchè sia possibile l’affermazione di una moneta di mercato anelastica. Una moneta, quindi, fuori dal controllo degli stati. E’ evidente come una tale moneta sia anche portatrice di valori fortemente libertari.

Questo è quello che sta avvenendo con il bitcoin e suoi emuli, un fenomeno che ha ormai raggiunto dimensioni tali da far pensare che potremmo veramente essere di fronte ad un cambiamento di paradigma.

A questo punto però è opportuno fare una importante precisazione e chiarire alcune incomprensioni.

Una criptovaluta, al contrario di una moneta merce, sembrerebbe violare il teorema di regressione di Von Mises. Tale teorema, in sostanza, afferma che perchè una moneta possa essere considerata tale, andando indietro nel tempo deve avere avuto, almeno inizialmente, una funzione d’uso; deve cioè essere stata una merce che soddisfava un qualche bisogno. Che tipo di merce? una merce ampiamente accettata.

In questo caso il prezzo di partenza della moneta non sarebbe stato zero ma quello derivante dal fatto di soddisfare il bisogno specifico. Una moneta non si progetta a tavolino, ma si afferma sul mercato partendo da qualcosa che moneta non è ancora.

Per bitcoin non è stato così. Bitcoin non ha una funzione d’uso (perlomeno finora), ma è stato progettato per avere solo una funzione di scambio.

Se un bene ha solo una funzione di scambio bisogna che sia chiaro che la sua capacità di essere “riserva di valore” (cioè di mantenere nel tempo il “potere di acquisto”, ovvero il proprio prezzo espresso in termini di un paniere di altri beni) deriva unicamente dal fatto che la gente lo accetti ampiamente come mezzo di scambio.

Bitcoin quindi non può aver ancora dimostrato di essere “riserva di valore” (al contrario di quanto si legge in molti post su internet) proprio perchè la sua funzione di mezzo di scambio è ancora ampiamente in potenza. E’ una aspettativa, non una realtà. Se l’aspettativa non si dovesse realizzare il suo prezzo andrebbe a zero. Altro che riserva di valore.

In questo, un bene con una funzione d’uso si comporta diversamente. Un immobile, un terreno, possono essere asset poco liquidi, ma nella storia si sono dimostrati capaci di mantenere il potere di acquisto; facendo meglio, ad esempio, della moneta fiat inflazionata dagli stati. L’oro, che è stato moneta per secoli (e ancora oggi è moneta in potenza – è il caso del cosiddetto oro da investimento), ha una funzione d’uso nell’industria e nell’oreficeria che ne definisce un prezzo di mercato di base.

Torniamo al teorema di regressione. Un progetto di criptovaluta pura non passa da una fase in cui è “merce” ed è pertanto caratterizzato da una fase di gestazione in cui il prezzo è pressocchè nullo, in quanto non c’è una domanda dovuta alla sua funzione d’uso e non si è ancora sviluppata una domanda per la funzione di scambio; essendo poi l’eventuale domanda iniziale esigua, ne deriva una altissimà elasticità e instabilità del prezzo. In questa fase non è evidente distinguere se l’aumento del prezzo deriva da una crescita di domanda per la sua funzione di scambio (immediata o prospettica) o per motivi puramente speculativi alimentati dal repentino aumento di prezzo con elevati multipli dovuti alla grande elasticità alla domanda.

Questo è sufficiente per dire che il bitcoin non sarà mai moneta e pertanto è solo una bolla destinata a esplodere? Probabilmente no. Le aspettative che il bitcoin possa diventare moneta sembrano ogni giorno rafforzarsi anche come conseguenza delle sempre più evidenti debolezze delle monete legali fiat. Il suo aumento di prezzo sicuramente ha una componente speculativa irrazionale, ma esiste comunque un motivo razionale (l’aspettativa che diventi mezzo di scambio) che giustificherebbe tale aumento di prezzo e ulteriori significativi apprezzamenti.

Vale però la pena porsi alcune domande:

1. cosa accadrebbe al prezzo del bitcoin se nel prossimo futuro una nuova criptovaluta dovesse apparire sul mercato caratterizzata da una tecnologia superiore in tutto a quella dell’attuale bitcoin? Potrebbe ciò determinare l’adozione di massa della nuova criptovaluta con un conseguente crollo nel prezzo de bitcoin (fino quasi a zero) e un altrettanto veloce apprezzamento della nuova criptovauta? E questi enormi trasferimenti di ricchezza dovuti alle brusche variazioni opposte di prezzo, quanto potrebbero danneggiare la fiducia verso le criptovalute e conseguentemente ritardarne o bloccarne o sviluppo?

2. quante nuove criptovaute di successo potrebbero affermarsi contemporaneamente sul mercato? la mia percezione è che si tratti di un mercato per pochi campioni. Oggi le valute mondiali sono circa 160, ma il loro numero dipende molto dalla frammentazione degli stati; il mercato premia l’efficienza e in questo caso le monete che si affermerebbero sarebbero molte meno. Se è così bisogna stare attenti, nel valutare una nuova criptovaluta, a non cadere nella trappola del “survivorship bias”, ovvero quel difetto di ragionamento che ci porta a sovrastimare la probabilità di successo di un evento per il fatto che sono visibili solo i casi di successo (mentre rimangono per lo più invisibili gli innumerevoli insuccessi). E conseguentemente “investire” in nuove criptovalute sperando di replicare i risultati del bitcoin, quando la probabilità che ciò avvenga è pressocchè nulla.

3. cosa si potrebbe, infine, dire ex ante (valutandone il progetto) sulla possibilità di affermazione di una nuova criptovaluta? Ben poco, essendo questa sempre stabilita ex post dal processo di selezione del mercato. Quindi individuare il nuovo campione, sarebbe un processo fortemente aleatorio.

Due.

Veniamo ora alla seconda domanda iniziale. Le criptovalute, se non nascono per essere moneta alternativa, cosa sono?

A mio parere, la migliore definizione di criptovaluta è la seguente: le criptovalute sono nuove asset class che abilitano applicazioni decentrate .

Un’applicazione decentrata è un modo per creare un servizio che non è gestito da una singola unità organizzativa. In generale un’applicazione decentrata consente di fare qualcosa che è già possibile fare, ma lo fa senza un’autorità centrale di governo. La criptovaluta è l’asset incentivo con cui vengono premiati i diversi soggetti che forniscono le risorse necessarie al funzionamento dell’applicazione decentrata. E’ inoltre l’asset di cui gli utenti si devono dotare per usufruire dei servizi decentrati. A tal fine tali asset sono vendibili, o scambiabili in modalità peer to peer.

In via generale un’applicazione decentrata è inferiore alla corrispondente applicazione centralizzata in quasi tutte le dimensioni; i corrispondenti servizi infatti sono più lenti, sono più costosi, sono meno scalabili, hanno esperienze utente peggiori e hanno una governance incerta. In una caratteristica però sono superiori, anzi sono gli unici sistemi che la consentono, la resistenza alla censura.

Chi sono quindi i soggetti per i quali una soluzione decentrata è migliore di una centralizzata? Due casi:

a) Persone che vivono in paesi in cui l'accesso a servizi tradizionali gestiti con competenza è limitato (per un qualsiasi motivo), ma dove Internet non lo è;

b) Persone che non vogliono che le loro transazioni siano censurate o note.

Il bitcoin è un’applicazione decentrata per i pagamenti, dove l’asset incentivo si chiama con lo stesso nome: bitcoin. In questo caso possiamo parlare propriamente di criptovaluta in quanto il bitcoin nasce con l’unico scopo di essere una moneta non inflazionabile scambiabile in modalità peer to peer con un sistema decentrato.

Per altre criptovalute invece è più proprio parlare di criptoasset.

Un esempio è un'applicazione decentrata denominata Filecoin, che consente agli utenti di archiviare i file su una rete peer-to-peer di computer anziché in servizi di archiviazione centralizzati come Dropbox. Il suo asset crittografico, chiamato anche Filecoin, incentiva le entità a condividere lo spazio su disco in eccesso con la rete

Un altro esempio, più complesso da comprendere, è un'applicazione decentrata chiamata Ethereum che è un'applicazione decentrata per il lancio di applicazioni decentrate. Si sente spesso parlare di "offerte iniziali di monete" (ICO) e "token". La maggior parte di questi sono pubblicati su Ethereum. Invece di creare un'applicazione decentrata ad hoc, è possibile crearne una su Ethereum molto più facilmente perché a) la rete esiste già e b) non è progettata per un'applicazione specifica ma piuttosto come una piattaforma per creare applicazioni.

Nel caso di criptoasset la bontà dei rispettivi progetti va valutata caso per caso e la questione si complica nel caso delle ICOs che presentano caratteristiche molto diverse tra loro. Esaminiamo le due categorie di ICO principali.

Nella prima categoria (che rappresenta la maggioranza dei casi) ci sono quei token che offrono accesso a specifici servizi, i cosiddetti utility tokens (es l’uso di una applicazione software, di servizi di cloud,..). In questo caso l’acquisto di token di una ICO non è nient’altro che il preacquisto di servizi che verranno resi dalla futura piattaforma. Per capire meglio, può essere utile una metafora. Immaginate se per finanziare l’apertura di un casinò, le fiches venissero vendute ancora prima dell’inaugurazione, anticipando in questo modo il loro utilizzo e fornendole quindi un valore economico. Gli acquirenti potranno scambiarsele sulla base delle previsioni che ognuno di loro fa del successo del casinò e sul numero di possessori di fiches. E’ evidente che perchè gli acquirenti dei token non subiscano una perdita economica è necessario che il casinò arrivi all’apertura e inizi a funzionare (altrimenti i token non varranno nulla). Nel caso l’attività del casinò avesse successo, il loro valore poi potrebbe aumentare solo se essi rappresentassero l’intera dotazione delle fiches del casinò; in questo caso infatti con l’aumentare dei volumi, per accedere ai servizi del casinò, si dovrà utilizzare una frazione dei token iniziali, che quindi aumenteranno il loro valore.

La possibilità, comunque, che tali token acquistino commerciabilità tale da essere utilizzati come mezzo di scambio anche da non clienti del casinò è prossima a zero.

Spesso la promessa implicita alla base delle ICOs, e la motivazione per cui sono acquistate, risiede nella possibilità/speranza che, in quanto appartenenti alla categoria delle criptovalute, siano anche capaci di replicare le performances di apprezzamento del bitcoin. Per i motivi su esposti il più delle volte tale promessa è ingannevole. Questo tipo di asset ha una possibilità di ritorno economico di difficile valutazione e fortemente dipendente dalla qualità specifica del progetto e dalla modalità di emissione ed utilizzo futuro dei token; in definitiva si tratta di un asset altamente rischioso che spesso si risolve in una forma di crowd funding, ovvero in un contributo a perdere al progetto rappresentato dalla ICO.

Nella seconda categoria ci sono quei token che rappresentano il diritto a essere convertiti in un altro bene, i cosiddetty security token o asset baked token. In questo caso il token non è altro che la digitalizzazione dell’asset sottostante, cui conferisce liquidità e trasferibilità in modalità peer to peer.

Tale categoria di token è estremamente interessante perchè, in un certo senso, ripristina e amplifica le condizioni necessarie a far sì che possa emergere una moneta selezionata dal mercato. Non si tratterebbe in questo caso di creare dal nulla una nuova moneta digitale alternativa ma di digitalizzare un asset che può fungere in questo modo da moneta, in più senza violare il teorema di regressione di Mises. Il prezzo di questo token che si verrà a formare sul mercato incorporerà il valore portato dalla digitalizzazione e dalla trasferibilità peer to peer, ma rimarrà saldamente ancorato al prezzo dell’asset sottostante.

In un precedente articolo ho espresso la convinzione che in questo momento storico abbiamo più che mai bisogno di asset monetari non bancari, i security token potrebbero fornire una soluzione.