Nas opções de compra (call) e nas opções de venda (put), existe sempre um investidor A que transfere o risco para o investidor B, mediante o pagamento de um determinado montante em dinheiro estabelecido no mercado de opções. O valor pago pelo investidor A, geralmente denomina-se de prémio ou preço da opção. Em inglês, é premium ou option price.

Nota importante: Ao longo deste artigo sempre que me refiro à compra ou venda de opções e não especifico o tipo de contrato (call ou put) então é porque o tipo de contrato não é relevante.

Identificar o valor do prémio no gráfico!

A imagem 1 representa o gráfico de pagamento típico de uma opção de compra. Como podes ver, se o valor da ação descer abaixo de 50€ então a perda máxima é de 2€ por ação. Como se tem de adquirir pelo menos um contrato então a perda máxima por contrato é de 200€ porque cada contrato representa 100 ações.

O valor do prémio pago é facilmente identificável pela diferença entre a linha plana do gráfico de pagamento e a linha do zero do eixo vertical, como mostra a imagem 1.

Imagem 1: Gráfico de pagamento de uma call option

O mesmo raciocínio se aplica a uma put option, mas em vez de se beneficiar com a subida do ativo, beneficia-se com a descida deste.

Imagem 2: Gráfico de pagamento de uma put option

Quais são os fatores que afetam o prémio das opções?

Quando compras uma opção apenas (put ou call) pagas um prémio pelo direito de adquirir um determinado número de ações até um determinado dia (a data de expiração), tal como se fosse um contrato. No entanto, o valor que te aparece no ecrã no momento em que vais comprar a opção varia consoante pelo menos dois fatores: a volatilidade e o tempo.

A Volatilidade

Ao comprares uma opção estás sujeito à volatilidade no momento da compra e à variação da volatilidade ao longo do tempo. Se comprares uma opção quando a volatilidade está elevada, então opção estará mais cara em termos relativos porque o risco (medido pela volatilidade) é maior. Além disso, se, depois de comprares a opção, a volatilidade começar a descer então teoricamente perdes dinheiro, se tudo o resto se mantiver constante, porque essa mesma opção é mais barata.

A exposição à volatilidade mede-se através do vega e, ao longo deste artigo, poderás ver o quão elevada é a exposição de uma call à volatilidade e como podes baixá-la mantendo um retorno aceitável. O vega é sempre positivo quando se compram opções ou quando, nas estratégias mais complexas, o valor recebido das opções vendidas é inferior ao valor recebido das opções compradas.

Como vês pela imagem 3, o índice de volatilidade CBOE geralmente sobe bastante rápido em períodos de grandes quedas na bolsa, ou seja, se, depois das ações descerem muito, quiseres comprar uma put então esta será provavelmente muito mais cara.

Imagem 3: CBOE Volatility Index 2004 – 11/2019

O tempo

O tempo até à data de expiração é um fator que também afeta o preço das opções e é muito simples perceber o porquê. Pagar um prémio por uma put é parecido com o pagamento do seguro do carro: se o ativo financeiro descer recebo a diferença para o preço de exercício e se o valor do carro descer por conta de um acidente, a seguradora paga o arranjo.

Ora, se a seguradora me deixar escolher entre pagar o seguro para 1 ano ou para 6 meses, naturalmente o valor a pagar por 1 ano será pelo menos o dobro do que pagar 6 meses de seguro. O mesmo raciocínio aplica-se às opções: mantendo outros fatores constantes, à medida que o tempo passa, o valor das opções compradas desce porque a duração do contrato é menor.

Quando compras uma opção, o dinheiro que perdes a cada dia que passa é dado pelo theta. O theta é sempre negativo quando se compram opções ou quando, nas estratégias mais complexas, o valor recebido das opções vendidas é inferior ao valor recebido das opções compradas.

Quero também frisar que, regra geral, quanto mais tempo até à data de expiração, menor é o efeito da passagem do tempo. Este paper mostra que em toda a comunidade científica é consensual o fato de as opções perderem muito valor nos últimos 30 dias e que o valor do theta vai acelerando à medida que o tempo passa.

Antes de comprares opções há um último fator a considerar…

O spread das opções (diferença entre o ask e o bid) depende de vários fatores, mas geralmente é maior quanto menor for a liquidez do ativo e maior for a duração do contrato. Se quiseres uma explicação mais detalhada podes consultar então o 1º subtítulo deste artigo. A investopedia também tem um excelente artigo em inglês sobre este assunto. Ambos os artigos referem-se a ações, no entanto o raciocínio para as opções é exactamente o mesmo.

Eis um excelente vídeo sobre o spread, mas aplicado ao mercado de opções:

Por exemplo, de acordo com a imagem 4, o direito de comprar 100 ações no BNP paribas a 28€, a expirar em 273 dias, custa 486€ e o spread é de 128€ (4.86*100 – 3.58*100). Isto significa que logo a seguir à compra da opção tem-se uma perda de 128€, ou seja, -26.34% porque esse mesmo contrato só está à venda nesse momento por 358€ por contrato.

Imagem 4: Cadeia de opções da BNP Paribas

Estratégia para reduzir o valor do prémio pago!

Nota: Nesta secção refiro-me ao uso de calls para beneficiar com a subida das ações, mas o mesmo raciocínio se aplica às puts para beneficiar com a queda.

Agora vou explicar uma estratégia para reduzir o valor do prémio pago por uma call, mas se quiseres aprender mais estratégias de opções ou se quiseres aprender variações da estratégia que vou explicar, na Amazon há um livro bastante completo sobre o uso de opções.

Olhando outra vez para a imagem 4, cada ação do BNP Paribas está cotada a 27,44€ e o preço de uma call é de 486€, para um preço de exercício de 28€. Na data de expiração, o preço de break-even é de 32.86€, ou seja, só se tem lucro se o preço da ação for superior a 32.86€ (28+4.86).

Se, além de comprares essa call (long call), venderes outra call (short call) com um preço de exercício superior e a data de expiração igual, então o nome da tua estratégia passa a ser bull call spread (linha vermelha da imagem 5). Chama-se bull porque estás a apostar na subida das ações, call porque estás a usar calls apenas e spread porque é o nome da estratégia em si.

Imagem 5: Bull Call Spread

Pro tip: Nas calls, o delta (coluna à direita do ask na Imagem 4) representa a a subida do preço da opção por cada aumento de 1€ no preço da ação nesse momento. O delta também representa APROXIMADAMENTE a probabilidade de, na data de expiração, o preço da ação ficar abaixo do preço de exercício (coluna mais à direita na imagem 4).

Geralmente o objetivo de comprar uma call apenas é usufruir de retornos ilimitados, mas ao optares por um bull call spread, os retornos serão limitados. Nesta última estratégia, se escolheres vender uma call a 40€ por ação, a probabilidade de a ação ficar acima deste valor na data de expiração é de 12.5% porque o delta é 0.125 (imagem 4). Ou seja, é muito pouco provável que não usufruas dos tais retornos ilimitados e o custo da estratégia é menor.

Considerando que, na primeira estratégia, se compra uma call a 28€ e, na segunda estratégia. se compra uma call a 28€ e vende-se outra call a 40€, as diferenças entre estas duas estratégias são as seguintes:

Medida Comprar Call (28€) Bull Call Spread (28€; 40€) Preço de break-even 32.86€ 32.39€ Perda máxima 486€ 439€ Ganho máximo Infinito* 761€ ** Prémio Pago 486€ 439€ *** Vega (Exposição à volatilidade) 0.082 0.036 **** Theta (Exposição à passagem do tempo) -0.011 -0.008 *****

* o ganho aos 40€ é de 714€, o que é inferior aos 761€ do bull call spread

** Preço de exercício alto – Preço de exercício baixo – (prémio pago pela call (ask) – prémio recebido pela call (bid)) = 40-28-(4.86-0.47)

*** Prémio pago pela call (ask) – prémio recebido pela call (bid) = 486-47

**** diferença dos vegas = 0.082-0.046

***** diferença dos thetas = -0.011+0.003

Resumindo, ao optar por um bull call spread atinges o lucro mais rapidamente, a exposição à volatilidade é menos de metade, a exposição à passagem do tempo é menor, as perdas potenciais são menores. O único problema é o fato de os retornos serem limitados.

Pro tip: Todos os efeitos que referi na primeira frase deste último parágrafo podem ser amplificados ainda mais (theta menos negativo, vega mais baixo, perda máxima, prémio pago menor, preço de break-even menor e ganho máximo menor) se baixares o preço a que vendes a outra call e/ou subires o preço a que compras a call. Ou seja, consegues amplificar mais estes efeitos referidos anteriormente quanto menor for a distância entre os preços de exercício das opções de compra e venda.

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