超長期の米国債発行はうまくいく可能性が超が付くほど低い。

年限が50年もしくは100年の米国債発行の可能性をめぐり、トレーダーやストラテジスト、さらにはデュレーションを求める債券投資家までもがこう指摘している。一方、トランプ次期米大統領が財務長官への起用を決めたスティーブン・ムニューチン氏はＣＮＢＣとの11月30日のインタビューで、こうした年限に関する質問に「あらゆる可能性を検討する」と述べている。

米財務省は超長期債発行のアイデアを一貫して退けているが、ムニューチン氏の発言を受けて米30年債相場は急落した。超長期債の発行は理論上は合理的に聞こえる。長期金利が過去最低付近にあり、他国は年限が50年以上の国債を定期的ではないにせよ発行しているからだ。しかし米国にとっては、こうしたアプローチはリスクを伴う。米国債入札の予測可能な性質は投資家を引き付け、借り入れコストを押し下げている。さらに重要なのは、世界最大規模を持つ米国債市場の平均償還期間が既に歴史的水準に向かって長期化している点だ。

ＢＭＯキャピタル・マーケッツの金利ストラテジスト、アーロン・コーリ氏は「米財務省は利回り曲線をもて遊ぶことのない予測可能で信頼できる発行体という極めて良い評判を築き上げてきた。投資家が好むのはそうした性質だ」と指摘。「それを失って、投資家が喜ぶからという理由で50年債を発行するのは実際、長期的に強いプラス効果をもたらすものではない」と述べた。

米財務省は1970年代以降、定例入札を債務管理の「支柱」と位置付けている。ダリープ・シン次官補代行は今月、コロンビア大学での プレゼンテーションでこのスタンスの重要性を強調。50年債を発行後、それを突然中止するなどすれば「定期的で予測可能な発行体としての米財務省の信頼性にどんな影響が及ぶだろうか」と述べた。

米財務省が年限を増やす上での課題となるのはまず入札の方式で、償還期間が長めの国債には適していない可能性がある。米財務省が採用しているダッチ方式は、応札価格が高いものから順に落札し、最低落札価格で全員が購入できる仕組み。これとは対照的に、ベルギーやアイルランドは私募で超長期債を発行しており、オーストリアやフランス、イタリア、スペインは銀行シンジケート団を利用している。これらのアプローチを使えば、国債発行をコミットする前に発行体は借り入れコストや需要について感触を得やすい。

米国債入札は従って、相対的に結果が見えにくい状況で実施されていると言える。このため超長期債の発行に際して需要が落ち込めば、納税者の負担は重くなりかねないとＲＢＣキャピタル・マーケッツの米金利戦略責任者、マイケル・クロハティー氏は指摘した。「50年債をシンジケート団なしで発行することは、他の年限よりもはるかに怖い」と言う。

米国債市場で最大の魅力の一つは規模と流動性だ。米国債は市場が荒れれば資金の避難先になるとともに、売買のしやすさなどから世界の借り入れコストの指標となっている。しかし年限が超長期となれば、事を複雑にしかねない。保険会社や年金基金は数十年にわたる支払い義務を履行する必要があるため超長期債の買い手となる可能性が高い一方で、満期まで保有する傾向もあるため、これらの国債が流通市場に簡単に出回らない状況があり得る。

ＪＰモルガンの金利共同責任者、トーマス・プルータ氏は、米財務省が実行するなら「最初は発行規模に極めて慎重になるだろう。財務省は明らかに成功を求めており、適切なスポンサーと流動性を確保したいからだ」と指摘する。

モルガン・スタンレーのマシュー・ホーンバック氏によれば、財務省が今後も借り入れコストを低水準に固定できるもっと簡単な方法は15ー20年債の発行だという。一部企業による確定給付型年金の凍結は年金債務の期間短縮につながることもあり、15ー20年という年限は理にかなう可能性があるという。

原題： Mnuchin’s Ultra-Long Bond Idea Is an Ultra-Longshot for Treasury (抜粋)