日本銀行が目標としている２％の物価上昇率が実現した場合、量的・質的金融緩和の出口で年最大約10兆円の赤字が発生する、という試算を日銀ＯＢの大学教授らが明らかにした。中央銀行の財務悪化をめぐっては、通貨の信認低下につながると懸念する見方と、民間銀行ではないため問題ないとする意見が対立している。

試算を行ったのは中央大学の藤木裕教授（52）ら。試算によると、日銀は2020年度から39年度まで赤字が続き、21年度には9.7兆円に達する。自己資本を大きく上回る赤字となり、日銀は債務超過となる見込み。藤木教授らは日銀の現在の見通しより１年遅い19年度末に物価上昇率の２％目標が達成されたと仮定して、これまでの試算を更新した。

日銀 Photographer: Tomohiro Ohsumi/Bloomberg

日銀が２％の物価目標を達成した後の出口戦略では、物価上昇に合わせて、金融機関が預ける日銀当座預金に対する付利金利を引き上げていくことになる。長期にわたる超低金利により、日銀が保有する国債の利回りが低下しており、金融機関への支払い金利が国債の利回り収入を上回る「逆ざや」となることが予想されている。

「日銀が債務超過に陥る可能性は低くはない」とＢＮＰパリバ証券の河野龍太郎チーフエコノミストは10日付のリポートで指摘した。日銀が被る損失は利上げのペースや今後購入する資産の利回りにも大きく影響されるが、政府の財政健全化が進んでいなければ通貨の信認の大幅な低下は避けられず、「通貨安とインフレのスパイラルを止めることはできなくなる」という。

３月10日時点の日銀の 長期国債保有残高は380兆円と、異次元緩和導入前（13年３月末時点で63兆円）の６倍超に達しており、現在のペースで増え続ければ18年度中に500兆円を超える。国債の購入とともに増加する日銀当座預金も500兆円が視野に入ってくる。

想定外の事態

藤木教授は日銀出身で14年に中央大学に移った。15年に戸村肇早稲田大学准教授と執筆した「 『 量的・質的金融緩和』からの出口における財政負担」では、当時の日銀の想定に基づき、16年度末に２％の物価目標が達成された場合、日銀の収益は32年度まで赤字が続き、18年度に6.2兆円の赤字になると試算していた。

藤木教授は「試算を事前に明らかにしなければ、想定外の事態が発生した際に、日銀と財務省の間の損失補てんに関する取り決めをどのようにすればよいか、という議論を事前に深めておくこともできない」という。試算の公表が「議論の参考の一助になればいい」としている。現在の日銀法では、日銀が債務超過に陥った場合の対応措置などは想定されてない。

日銀の損失については、同じく日銀ＯＢである慶応大学の深尾光洋教授（65）も 試算をしている。18年末時点で長期国債の保有残高が522兆円、平均残存期間８年とすると、日銀が抱える損失は金利が２％上昇した場合、数十年間の総計で84兆円に達するという。

深尾氏は、日銀が15年10月に国債買い入れを年80兆円に拡大させたのは「自らの懐を無視したもので、いつまでも続けることは絶対無理な世界だった」とした上で、「落とし前はどこかでつけなければならない」と指摘。「黒田総裁にはもう１期やってもらったらどうか。バランスシートをすっきりさせることが２期目のマンデート（役割）だ」と述べた。

黒田総裁は１月31日の定例会見で「出口について今議論するのは時期尚早」との見解を繰り返した。藤木、深尾両教授の論文を読んだことがあるかという質問に対しては直接答えなかった。岩田規久男副総裁は15年８月４日の 参院財政金融委員会で、日銀内部で出口戦略の金利のシミュレーションを行っていることを明らかにしている。

通貨発行益

一方、日銀の財務悪化を問題視しない意見もある。中央銀行は国債などを購入する対価として無利子の銀行券を発行しているため、国債などから通貨発行益（シニョレッジ）と言われる運用収入を得ることができるからだ。

ノーベル経済学賞受賞者の米プリンストン大学のシムズ教授は10日の電話インタビューで、金利が上昇すればシニョレッジが増えるため、「資本の注入が必要なほど事態が悪化することはほとんど想定し難い」と述べた。シムズ教授は増税ではなくインフレを発生させて国の借金を返そうと主張する「物価水準の財政理論（ＦＴＰＬ）」を提唱している。

バーナンキ前米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長は理事時代の03年に東京で行った講演で、中央銀行にはシニョレッジがあるため民間銀行と異なり破産することはないとの見方を示し、バランスシートは金融政策を決定する上でほとんど関係ないと述べた。

慶応大の深尾氏も、赤字が数年続き債務超過になったとしても、損失が30－40兆円に収まれば、「数十年間の非常に長い期間がかかるが修復は可能」という。ただ、中央銀行が「極端に大きな損失」を被った場合は、「シニョレッジを使った自力での損失処理が不可能になる懸念がある」としている。

黒田総裁は16日の金融政策決定会合後の定例会見で、異次元緩和からの出口の過程で、日銀の「収益が減少する可能性がある」としながらも、日銀の最大の目標は財務の健全性ではなく、物価の安定であると言明。あくまで２％の物価目標の実現に向けて「まい進していく必要がある」と述べた。