Director Portfolio

El nuevo escenario planteado por la conducción de Guido Sandleris en el BCRA y el acuerdo ampliado con el FMI, si bien son positivos, nos invita a ser cautos y armar estrategias conservadoras, al menos hasta alcanzar una mayor estabilidad en el mercado financiero y sus principales variables macro, principalmente el tipo de cambio. Esta semana se está dando una "nueva y trascendental batalla" para tratar de controlar definitivamente el dólar dentro de los parámetros pactados con el FMI. No debemos perder de vista que los números de actividad seguirán siendo negativos, pero mantenemos la expectativa de que en los primeros meses de 2019 comience a reactivarse. Los déficit gemelos -hoy fuerte debilidad de Argentina- deberían ir reduciéndose. El nuevo acuerdo con el FMI despeja la probabilidad de un default e incluso ya se especula con la posibilidad (si el escenario externo no se complica) de una reapertura del mercado financiero para el riesgo argentino a tasas razonables. La política monetaria se mantendrá contractiva y después debería apoyar una recuperación de la economía, de la mano del campo y de un tipo de cambio más competitivo para los sectores exportadores en general. La inflación debería tender a caer en los próximos meses (luego de reflejar el "pass through" de la última devaluación), y el dólar a encontrar cierta estabilidad dentro de las bandas planteadas por el BCRA.Dólar: se está registrando una contracción del déficit de cuenta corriente, que entendemos se acentuaría en los próximos meses, debido a que sería esperable financiamiento externo privado (vinculado a las fuertes tasas reales en pesos esperada con el nuevo plan monetario), sumado a la factible venta de stock guardado por el sector agropecuario (utilizando el alto tipo de cambio real) junto con el nuevo flujo de la factible cosecha récord. Asimismo por las ventas de divisas del Gobierno para su financiamiento en pesos. Son factores que podrían definir una tendencia bajista para el dólar hacia fin de año, entre $40/$42, y por debajo de $48 definido por el ajuste del 3% mensual para la intervención en el techo de la banda cambiaria ($44 en octubre).Inflación: la inflación acumulada para este año estaría en el rango del 44%-47% anual, esperándose que con la mayor oferta y estabilidad cambiaria que en conjunto con la rigidez de la oferta monetaria lleven a que en el primer trimestre de 2019 haya una fuerte baja en el ritmo mensual.PBI: el plan monetario le pone un sesgo bajista adicional al decrecimiento proyectado para el último trimestre de 2018. En esa dirección, las estimaciones del año alcanzarían a una baja del 4% o 5%. El inicio de la recuperación estaría dado hacia el segundo semestre de 2019 por la combinación de la mayor producción del agro y su correlato en las exportaciones, combinado con ventas industriales al exterior empujadas por la posible mejora de Brasil.En este escenario, la administración del patrimonio debe ser muy activa. Creemos que en un portfolio de inversión conservador hay espacio para pesos, ya que las altas tasas se mantendrán por un tiempo. No obstante, recomendamos mayoritariamente posiciones en bonos en dólares que aún conservan rendimientos muy atractivos. Para la parte de pesos, recomendamos un 20% de la cartera, distribuido entre Lecaps con vencimiento de entre enero-marzo próximos, y tasas hoy del orden del 50% anual, lo que implica rendimientos directos (a finish del orden del 15-20%). Además, en un marco de inflación alta, creemos que los bonos indexados por CER son una buena cobertura. Los más cortos están rindiendo en términos reales entre 8-9,5% anual.El 80% restante debiera estar en dólares, distribuido en: Letes cortas con rendimientos aproximados del 6% anual y el Bonar 2020 (AO20) con una TIR del 8% anual. También apuntamos, en un escenario de probable compresión de spread, a posiciones más largas. Dentro de una ecuación riesgo-duracón equilibrada sugerimos los Bonar 2024 (AY24) con una TIR del 9% anual, y para ganar algo más con la extensión de la duration el Discount con ley argentina (DICA), que rinde más del 10%, pero con una duration casi 3 veces más alta, lo que permite una mayor ganancia de capital en un escenario positivo para el riesgo local.Dólar a fin de año: $42Inflación 2018:47%PBI 2018: -5%(*)