Kommentti: Nyt se alkaa – miten käy sijoittajan, kun keskuspankkien rahahanat menevät kiinni?

Taloustunnelma on katossa ja maailman pörssit rikkovat kurssiennätyksiä, mutta miten käy, kun keskuspankit sulkevat rahahanojaan? Nyt se on alkanut, kirjoittaa Taloussanomien erikoistoimittaja Jan Hurri.

Vuosikausiin vahvimmat talouden kasvuluvut, toiveikkaimmat tunnelmat niin kuin pörssienkin yhä korkeammat kurssiennätykset ovat jokseenkin kiistatta hyviä uutisia. Ja joka tapauksessa ne ovat talouden kiistattomia tosiasioita.

Mutta yhtä totta kuin kasvuluvut ja kurssiennätykset on sekin, että talouskasvun ja arvopaperimarkkinoiden vahvuus on ties kuinka suurelta osin peräisin maailman suurten keskuspankkien historiallisen mittavan rahaelvytyksen vaikutuksista.

Yhdysvaltain Fed, euroalueen EKP, Japanin BoJ, Kiinan PBoC, Britannian BoE ja joukko näitä ”peesaavia” pienempiä keskuspankkeja ovat pian yhdeksän vuoden ajan ruiskuttaneet kansainvälisille finanssimarkkinoille henkeä salpaavan määrän uunituoretta rahaa.

Pelkästään neljän suurimman keskuspankin raharuiskuista on vuoden 2007 lopun jälkeen suihkunnut uunituoreita dollareita, euroja, jenejä ja juaneja eri puolille kansainvälistä finanssijärjestelmää pitkälti yli 10.000 miljardia euroa vastaava määrä.

Kymmenen tuhatta miljardia on kymmenen miljoonaa miljoonaa. Se on kymmenen meikäläistä biljoonaa ja kymmenen angloamerikkalaista triljoonaa. Se on luku, jossa lukua kymmenen seuraa 12 nollaa.

Tuollaisen rahamäärän ruiskuttaminen finanssimarkkinoille on ollut arvopapereiden hinnoille yhtä kuin kursseja yhä ylemmäs nostava kaikkien aikojen rahahyöky – ja taloudelle se on ollut yksi tunnetun taloushistorian suurimmista rahakokeista.

Keskuspankit avasivat raharuiskunsa apposen avoimiksi finanssikriisin leimahdettua maailmanlaajuiseksi rahoitus- ja talouspaniikiksi vuoden 2008 lopussa ja seuraavan vuoden alussa.

Raharuiskut katkaisivat ensin finanssimarkkinoiden syöksykierteen, ja sen jälkeen ne ovat avittaneet ja osin jopa pakottaneet korkoja yhä alemmas ja arvopaperikursseja yhä ylemmäs. Osaltaan tämä finanssimarkkinoiden vahvistuminen on kannustanut talouttakin kasvuun.

Kukaan ei voi tarkalleen tietää, kuinka suuri osuus keskuspankkien raharuiskuilla on ollut viime vuosien kurssinoususta tai talouskasvusta. Mutta se on joltisenkin varma asia, että pörssiosakkeiden ja useimpien muidenkin sijoituslajien hinnat ovat nyt korkeammalla kuin ne olisivat ilman keskuspankkien raharuiskuja.

Sitäkään ei kukaan tiedä, miten kurssinousun tai sen puoleen talouskasvun käy, kun keskuspankit alkavat sulkea raharuiskujensa hanoja. Vain se on tiedossa, että nyt tuo hanojen sulkeminen on alkanut.

Fed painaa jarrua mutta vasta varovaisesti

Yhdysvaltain Fed aloitti pian finanssikriisin puhjettua ensimmäisenä keskuspankkina laajamittaiset velkakirjamarkkinoiden tukiostot, ja nyt se on ensimmäisenä alkanut purkaa jättimäiseksi paisunutta tasettaan.

Fedin tämänhetkinen pääjohtaja on Janet Yellen.­

Tämä tietää markkinoille ja taloudellekin periaatteessa suurta mutta ainakin ensi alkuun käytännössä pientä käännettä kohti entistä tiukempia rahoitusoloja.

Fedin siirto on periaatteessa suuri siksi, että se alkaa nyt ensi kertaa vetää pois finanssimarkkinoiden mittavaa taustatukeaan.

Ja ainakin ensi alkuun tämä käänne voi käytännön vaikutuksineen jäädä pieneksi siksi, että Fed ei suinkaan sulje raharuiskujaan kerralla kokonaan vaan asteittain ja hyvin hitaasti ja varovaisesti joka ikisestä liikahduksesta kaikkia aiheesta kiinnostuneita hyvissä ajoin varoitellen.

Sen käytännön vaikutukset voivat jäädä ainakin toistaiseksi pieniksi myös siksi, että muut suuret keskuspankit, kuten euroalueen EKP ja Japanin BoJ, jatkavat omia rahaelvytyksen ohjelmiaan edelleen korkeapaineella ja hanat apposen avoimina.

Yksi talous- ja markkina-analyytikoiden ajankohtainen peruskysymys on, taittaako Fed rahahanojensa asteittaisella sulkemisella ja korkojensa nostoilla osakekurssit ja muut arvopaperimarkkinat laskuun ja taloudenkin uuteen taantumaan. Vai kantaako kurssikehitys ja talouskasvu EKP:n ja BoJ:n rahaelvytyksen varassa.

Kysymykseen liittyvä epävarmuus ja sijoittajien riskit olisivat luultavasti nykyistä suurempia, jos Fed olisi ainoa finanssimarkkinoiden taustalla toimiva keskuspankki tai jos muut keskuspankit olisivat jo lopettaneet omat rahaelvytyksen ohjelmansa.

Muut keskuspankit jatkavat kaasu pohjassa

Toistaiseksi näin ei kuitenkaan ole, vaan Fedin varovaiset rahahanojen kiristykset ainoastaan vähentävät markkinoille joka kuukausi suihkuavan uunituoreen rahan määrää mutta eivät käännä sitä laskuun.

Näin on siitä yksinkertaisesta syystä, että EKP, BoJ ja joukko pienempiä keskuspankkeja, kuten Britannian BoE ja Sveitsin SNB syöttävät kaiken aikaa markkinoille yhteensä verrattomasti suurempia rahamääriä kuin Fed aikoo vetää pois.

Tätä ”lohdullista” näkymää himmentää ainakin hieman finanssimarkkinoiden taipumus toisinaan yllättäviin tunnelmien ja kurssien äkkikäänteisiin herkemmin rahapolitiikan kaltaisten taustamuuttujien suhteellisista muutoksista kuin niiden absoluuttisista arvoista.

Rahaelvytyksen jatkuminen edes melkein entiseen tahtiin ei välttämättä riitä yhä uusien kurssiennätysten polttoaineeksi, kun tuo ”melkein” tarkoittaa kuitenkin rahaelvytyksen heikkenemistä edes hiukkasen entistä heikommaksi.

Viime vuosien nyt jo poikkeuksellisen pitkäaikainen ja poikkeuksellisen suuri kurssinousu on kertynyt pyrähdyksinä, jotka ovat olleet voimakkaimmillaan niihin aikoihin, kun Fed ja muut suuret keskuspankit ovat kasvattaneet rahaelvytyksensä summia.

Ehkä jo tänä syksynä tai ensi vuoden alkupuoliskon mittaan ilmenee, mitä finanssimarkkinat tuumaavat rahaelvytyksen edes varovaisesta ja asteittaisesta vähentämisestä.

Korko- ja kurssiriskit kasvavat

Yhdysvaltain Fed lakkasi jo pari vuotta sitten kaiken aikaa kasvattamasta tasettaan yhä uusin velkakirjamarkkinoiden tukiostoin. Siitä lähtien se on ylläpitänyt markkinoille ruiskuttamansa rahamäärän suunnilleen ennallaan kierrättämällä jo hankkimiensa velkakirjojen erääntyvät pääomat ja korot uusien samanlaisten velkakirjojen ostoihin.

Tässä kuussa Fed alkaa rajoittaa tuota erääntyvien pääomien ja korkojen kierrätystä ja antaa hallussaan olevien velkakirjojen vähitellen ”sulaa” erääntymisten tahtiin pois päiviltä. Se ei toisin sanoen ainakaan vielä tunne tarvetta eikä ehkä tohdikaan alkaa laihduttaa tasettaan suoranaisin velkakirjamyynnein.

Karkeasti pelkistäen Fedin passiivinenkin rahahanojen kiristystapa tarkoittaa, että liittovaltion ja asuntoluottolaitosten on hankittava Fedin hallussa olevien vanhojen velkakirjojen pääomien kuoletukseen ja korkojen maksuun varat laskemalla liikkeeseen erääntymisten verran runsaammin uusia velkakirjoja – ja onnistuttava myymään ne muille markkinatoimijoille kuin Fedille.

Kun Fed ei enää osta erääntymisten vertaa uusia velkakirjoja, on jonkun muun ostettava. Se taas tarkoittaa, että nuo liikepankkien, vakuutusyhtiöiden ja muiden ”oikeiden” finanssisijoittajien kaltaiset ”jotkut muut” maksavat entistä suuremmat velkakirjaostonsa joko jättämällä joitakin muita arvopapereita ostamatta tai jopa myymällä niitä.

Entistä suuremman kysynnän houkutteleminen Fedin supistuvien tukiostojen tilalle voi toki edellyttää sijoittajien houkuttelua nykyistä korkeampien korkojen avulla. Se on yksi syy, miksi Fedin edes asteittainen ja varovainen käänne herättää mielenkiinnon lisäksi huolta.

Korkojen tuntuva kohoaminen voi herkästi järkyttää osakemarkkinoiden ja muiden arvopaperimarkkinoiden ja taloudenkin tunnelmaa. Niin on käynyt Yhdysvalloissa ennenkin, sillä käytännössä kaikki viime vuosikymmenten noususuhdanteen ovat uupuneet taantumiksi Fedin kiristettyä raharuuvejaan aikansa.

Varovaisuus ei takaa onnistumista

Samanlainen jännitys ja huoli korko- ja kurssiriskien kasvamisesta lisääntyy seuraavaksi euroalueella, jossa EKP:n vastaava velkakirjamarkkinoiden tukiosto-ohjelma lähestyy ennen pitkää sekin loppusuoraansa.

Markkinat odottavat EKP:lta tämän kuun loppupuolella ilmoitusta velkakirjaostojen supistamisesta nykyisestä 60 miljardista eurosta 40 miljardiin tai jopa 30 miljardiin kuukaudessa.

Toinen veikkaus on, että EKP samalla ilmoittaa osto-ohjelman pitkittämisestä pitkälle ensi vuoden puolelle. Se toisin sanoen jatkanee taseensa kasvattamista, mutta entistä pienemmin kuukausittaisin summin ja aiemmin ilmoittamaansa pidemmän aikaa – ja lopulta kaikkiaan suuremmalla rahamäärällä kuin aiemmin oli enteillyt.

Tukiostojen pitkittäminen vuosikausiin vahvimmasta taloustunnelmasta ja -kasvusta huolimatta vihjaa, että rahapoliitikot aavistavat ehkä itsekin talouden vahvuuden suurelta osin rahaelvytyksen aikaan saamaksi illuusioksi.

Siksi Fed aloittaa oman taseensa kutistamisen kieli keskellä suuta. Ja siksi EKP ja BoJ yhä jatkavat omien taseidensa paisuttamista rahahanat apposen auki.

Keskuspankkiirien varovaisuutta lisää se, että ne varovat visusti järkyttämästä finanssimarkkinoita pois tolaltaan saati rähmälleen – etteivät joutuisi saman tien aloittamaan uusia ja kenties entistäkin mittavampia rahaelvytyksen kriisitoimia.

Varovaisuus ei takaa onnistumista, sillä rahahanoja käyttelevät pääosin aivan samat keskuspankkiirit, jotka eivät ole aiemminkaan havainneet itse puhaltamiaan finanssikuplia ennen kuin kuplat ovat poksahtaneet silmille.