Hoy como todos los martes vencen Letras del Banco Central (Lebacs) y se licitan nuevas. La alta tasa de interés de este instrumento quedó fijada como el instrumento clave de la política monetaria de Federico Sturzenegger en el Banco Central (BCRA) para bajar la inflación.

La letra busca retirar el exceso de dinero en circulación a cambio de un pago sustancial a futuro que va del 38% para el plazo de 35 días al 32,5% para el plazo de 252 días, en una problemática estructura de tasas invertida.



“Pan para hoy y hambre para mañana” dicen los analistas. Por cada $1.000 que saca hoy de la calle, en 35 días el Central tiene que devolver $1.031,45, lo que genera mayor cantidad de pesos en circulación y la necesidad de sacar los mil originales y los $31,45 adicionales. Así por retirar esos $1.000 durante 70 días, el BCRA tiene que desembolsar $63,90.

Hoy vencen $69.181 millones, un monto récord, y los vencimientos se acumulan cada vez más en el corto plazo. El sistema financiero ya tiene un exceso de $19.000 millones en la posición de efectivo mínimo y empiezan a crecer dudas sobre si Sturzenegger logrará renovar la totalidad de los vencimientos. Por otro lado, no puede seguir subiendo la tasa para hacer más atractiva la letra, porque ya tiene un impacto demoledor sobre la actividad, demorando el regreso del crecimiento. Sí se espera que se sostenga esta tasa hasta que la inflación baje, como blanqueó el propio Sturzenegger, en su intervención en el seminario de Bloomberg.

“Si nos guiamos por la relación histórica reciente entre volumen ofertado, monto de vencimientos y total colocado, creemos que el BCRA no logrará renovar la totalidad de los vencimientos de Lebacs que operan esta semana", señala un reporte de mercados al que accedió LPO.

En sí lo que propusieron una suerte de “mini plan Bonex”, un cambio de Lebacs por un bono del Tesoro a más largo plazo, a semejanza del canje de plazos fijos por bonos de Erman González.

Las sumas récord preocupan porque esta estrategia antiinflacionaria tiene un triste antecedente. A fines de los 80, hubo una escalada similar de la cantidad de Lebacs y de acumulación de vencimientos. Cuando los bancos perdieron el apetito por posicionarse en estos instrumentos y el Central tuvo que desembolsar la totalidad de los pesos, se disparó la hiperinflación.

Por eso los analistas miran con recelo la acumulación de vencimientos de corto plazo y hablan de probables soluciones al problema, antes de que dispare otra crisis. Para el 11 de mayo se espera otro pico inédito en los vencimientos de Lebacs, 76.800 millones de pesos.

Un plan Bonex voluntario

La versión más difundida fue la aportada por los economistas del CEMA. Alejandro Rodríguez la detalló para La Nación. En sí lo que propusieron fue una suerte de “Mini Plan Bonex”, un cambio de Lebacs por un bono del Tesoro a más largo plazo, a semejanza del canje de plazos fijos por bonos de Erman González. Ninguna fuente oficial consultada por LPO lo confirma. Pero tampoco lo descartan.

“Se metieron en camisa de once varas solitos”, dijo un analista a LPO. Y en el mercado se preguntan cómo hará Sturzenegger para bajar la tasa sin generar una corrida hacia el dólar una vez que la inflación ceda. “Dejaron subir el dólar a $16 y luego corregirlo implicó una fuerte suba de tasas cuando podrían haberlo moderado y quedado con una tasa del 36%, ligeramente por encima de la inflación”, opinaron.

“Si la gente ve que la inflación sigue alta y la tasa de Lebacs baja del 35%, van a apurarse a pasarse al dólar por la sensación de falta de cobertura contra la inflación. Por eso la tasa no puede bajar sin que antes baje la inflación. Y ahora con 8% de inflación para abril, difícilmente puedan hacerlo”, señaló a LPO el analista de mercados Francisco Uriburu. Y acotó: “Más ahora, que el dólar está artificialmente barato.”

“Personalmente, no optaría por un bono; sino por normalizar progresivamente la pendiente del corredor de tasas y pagar más por una colocación de largo plazo que por una de corto. Pero si van a cambiar letras por bonos, es crucial que sea un canje voluntario. De lo contrario, se quebraría la confianza de los inversores: abandonarían las colocaciones en pesos y se pasarían a dólares”, advirtió Uriburu.

Si van a cambiar letras por bonos, es crucial que sea un canje voluntario. De lo contrario, se quebraría la confianza de los inversores: abandonarían las colocaciones en pesos y se pasarían a dólares”, advirtió Uriburu.

Si el canje fuera compulsivo aquellos que reciban por sus Lebacs, bonos en lugar de los pesos y quieran recuperar la liquidez, deberían rematarlos en el mercado a un 90% de su precio nominal, lo que implicaría una caída del rendimiento. Por lo que deberían canjearse a una paridad que compense esta pérdida para evitar reclamos judiciales. De ser voluntario, igualmente los bonos deberían tener un premio respecto de otros bonos del Tesoro para seducir a los inversores que hoy por hoy con los pesos que cobran por las Lebacs pueden adquirir ya instrumentos existentes a una tasa similar.

A la vez, cuando un inversor compra Lebacs el deudor es el Banco Central; y con este “mini Bonex” pasaría a ser el Tesoro Nacional. El cambio de deudor también implica un riesgo distinto, por lo que los analistas consultados advirtieron acerca de la conveniencia de que los bonos tengan una compensación en este sentido.

En el fondo, se estarían sincerando las cuentas. Cada vez que el BCRA vende Lebacs, está tomando una deuda del 32,5% al 38% “de gusto”, no es una deuda productiva. Es dinero que el Banco Central toma del mercado para contener la inflación generada por el exceso de emisión que le exige el Tesoro. Por esto mismo se denomina “deuda cuasi fiscal”. Al cambiar las Lebacs por bonos del Tesoro, el Banco Central dejaría de ser responsable por la deuda cuasi fiscal y el Tesoro pasaría a ser el responsable de más deuda fiscal.