Tribune. La réforme des retraites ouvre la voie à un plus grand recours à la capitalisation. Ainsi, au lieu de financer les pensions des retraités actuels par les cotisations des travailleurs actifs, chacun épargnera davantage pour sa retraite future. De là vient la polémique autour des bénéfices supposés de la réforme pour certaines institutions financières, dont Blackrock (géant américain de la gestion d’actifs). Un fait est certain : tout développement de la retraite par capitalisation induira une croissance significative du poids des gérants d’actifs dans l’économie. Préalablement à toute réforme, il faut donc se demander si ces derniers jouent un rôle bénéfique ou non pour les épargnants.

Sur ce point, des décennies de recherche universitaire ne laissent planer aucun doute : la valeur ajoutée des gérants d’actifs pour les épargnants est presque toujours négative. Donnons quelques chiffres. Pour évaluer la qualité d’un gérant d’actifs, il faut comparer sa performance à celle d’un portefeuille investi de manière passive. Par exemple : quel surcroît de performance obtient-on relativement à une situation où l’on aurait investi proportionnellement dans toutes les actions, sans aucune considération stratégique. Les chiffres sont frappants : entre 90 et 99% des gérants d’actifs (selon les années et les pays) réalisent des performances inférieures à celles de stratégies passives. Du point de vue de l’épargnant, les gérants d’actifs détruisent donc le plus souvent de la valeur : les épargnants engrangeraient des rendements supérieurs simplement en détenant un portefeuille diversifié. Pour surprenant qu’il puisse être, ce résultat est l’un des mieux établis par la recherche en finance.

Des performances décevantes

Certes, certains fonds réalisent parfois des performances spectaculaires. Cependant, un autre résultat maintes fois confirmé est que la performance passée d’un fond n’est pas corrélée à sa performance future. En d’autres termes, si certains fonds affichent de bonnes performances à la fin d’une année, cela est le plus souvent par pure chance, et ne prédit en rien des rendements élevés futurs.

Pourquoi des performances si décevantes ? Une grande part de l’explication tient aux frais divers que prélèvent les fonds : frais d’entrée ou de sortie, frais de gestion, et même… frais de surperformance ! Plus particulièrement, les frais de gestion jouent un rôle considérable. Ils sont élevés, souvent supérieurs à 2% du montant total investi par l’épargnant, et prélevés chaque année, quelle que soit la performance du fond. Ces frais seraient justifiés s’ils reflétaient une expertise particulière, mais nous avons vu que tel n’est pas le cas. Et il y a pire : si les frais de gestion rémunéraient un vrai talent, ils seraient élevés pour les fonds affichant de belles performances, et vice versa. Or, c’est exactement l’inverse qui est vrai. Les fonds ayant des frais élevés sont ceux qui ont les rendements les plus faibles pour l’épargnant. L’explication est simple : ces frais grèvent la performance du fond chaque année, et représentent donc un pur transfert des épargnants vers les institutions financières. Pour les gérants, ces frais permettent des rémunérations souvent considérables. Au final, le secteur de la gestion d’actifs apparaît donc globalement comme une vaste entreprise d’extraction de rentes au détriment des épargnants.

Tout cela ne veut pas dire qu’il ne faille pas investir sur les marchés financiers. Cela signifie en revanche que de tels investissements ne doivent pas être réalisés via des intermédiaires prélevant des frais injustifiés au regard de leur sous-performance quasi systématique. Y a-t-il des alternatives ? Oui, et c’est ce qui explique la croissance fulgurante, depuis quelques années, des fonds indiciels dits «ETFs». Ces fonds se contentent de répliquer de manière passive la performance d’un indice boursier (par exemple le CAC 40), virtuellement sans aucune intervention d’un gérant. L’absence de gérant permet à ces fonds de prélever des frais 10 à 20 fois plus faibles que ceux des fonds actifs. Dans leur immense majorité, leur performance nette est supérieure à celle des fonds traditionnels.

La sclérose des banques françaises

Sans surprise également, les banques demeurent réticentes à distribuer ces fonds, pour tenter de préserver les rentes associées à la gestion traditionnelle. Ainsi, si les fonds indiciels sont très majoritairement américains (à l’image de Blackrock), c’est avant tout en raison de la sclérose des banques françaises et de la frilosité du gouvernement à leur égard.

Au final, quoi que l’on pense de la retraite par capitalisation, une réforme profonde du secteur financier est un préalable nécessaire : il s’agit de réduire drastiquement les rentes que s’approprient certaines institutions financières au détriment des épargnants, sans créer de valeur pour eux. Sans cela, la réforme bénéficiera effectivement à quelques très grandes institutions. L’un des plus grands économistes du XXe siècle, Paul Samuelson, prix Nobel en 1970, avait déjà compris que la gestion d’actifs est un secteur largement surdimensionné : «Les preuves sont irréfutables. La plupart des gérants de portefeuille devraient se retirer et essayer la plomberie, enseigner le grec ou travailler comme cadres commerciaux.» Des décennies plus tard, il est temps que les choses changent.