Такого не было уже три года: доллар снова стоит дешевле 25 грн. Даже далекие от мира финансов украинцы слышали о причине непривычной ревальвации: Украиной заинтересовались иностранные инвесторы, которые инвестировали в украинский госдолг почти $3 млрд.

Благодаря их деньгам Минфин наполняет бюджет, НБУ – золотовалютные резервы, а гривня – укрепляется, игнорируя все сезонные особенности экономики.

На первый взгляд, все хорошо. Но есть и обратная сторона – украинскую валюту укрепляет не экономика, а спекулятивный капитал, пришедший сюда за высокими ставками.

Поэтому именно сейчас "доллар по 25" – это локальный позитив, но в целом - не самый лучший сценарий для Украины. Причин для опасений больше, чем преимуществ.

Почему иностранцы помогают гривне. Пять причин

Как нерезиденты заинтересовались Украиной? Краткая предыстория



В начале 2018 года НБУ в ответ на ускорившуюся инфляцию повысил учетную ставку с 14,5 до 16%. Позже - до 18% годовых. Это прямо повлияло на доходности по облигациям внутреннего госзайма (ОВГЗ), с помощью которых Минфин привлекает госдолг и финансирует дефицит бюджета.



Ставка в 16-18% годовых была (и остается) одной из самых высоких доходностей в мире. Сначала иностранцы зашли в Украину с краткосрочными инвестициями – в феврале-марте 2018-го они покупали в основном трех- и шестимесячные ОВГЗ примерно на $300 млн. В июле-августе почти все эти деньги ушли из страны, а нерезиденты, кроме процента, заработали еще и на курсовой разнице (в феврале продавали доллары почти по 29 грн, откупали обратно в июле – по 26-27 грн/$).



В 2019-м ситуация изменилась: иностранцы продолжили покупать короткие бумаги, но доля тех, кто решил одолжить Украине деньги на дольше чем на год, резко выросла. Так нерезиденты стали главной силой украинского валютного рынка. Взамен некоторые из них получили фиксированную доходность более 15,5% годовых на целых пять лет.



Итого, по состоянию на 31 июля иностранцы вложили в украинский госдолг около 72 млрд грн (почти $3 млрд). Сложившийся ажиотаж можно описать одним графиком:

Что хорошего для нашей экономики принесли эти деньги?

Цены снизятся. Курс гривни – один из главных факторов инфляции в Украине, поскольку от него зависит стоимость импортных товаров и инфляционные ожидания украинских производителей. Из-за массированных инвестиций нерезидентов, обычно консервативный НБУ даже пообещал более быстро, чем планировалось, снижать учетную ставку (сейчас 17%), с помощью которой он добивается снижения темпов роста цен. Цель НБУ – 5±1% в первом квартале 2020 года. Крепкая гривня способна приблизить ее раньше.



Резервы растут. НБУ пользуется ситуацией и более активно, чем обычно, выкупает излишки валюты, которую иностранцы продают, чтобы вложиться в гривневые ОВГЗ. Еще весной регулятор заявлял, что планирует выкупать с рынка около $20 млн. Сейчас дневные покупки достигают нескольких сотен млн долларов. С начала июля регулятор выкупил около $800 млн, с начала года резервы пополнили на $2,2 млрд (сейчас – $20,6 млрд) – важный ход в годы больших выплат по госдолгу. Но с эти пунктом не все однозначно. Почему – ниже.



Бюджет без проблем. В первом полугодии крепкая гривня сыграла злую шутку с госбюджетом: план по доходам не выполнили почти на 23 млрд грн, основная причина – реальный курс гривни (26,9 грн/$) был значительно ниже, чем тот, на котором Минфин верстал бюджет этого года. От курса зависят поступления от НДС, который Таможня начисляет исходя из долларовой стоимости ввозимых товаров. Учитывая, что гривня продолжает укрепляться, тренд на недобор сохранится и во втором полугодии, отмечали опрошенные LIGA.net аналитики. Активное привлечение гривневого госдолга поможет Минфину избежать проблем с дефицитом (требование по граничному размеру на год от МВФ – 2,1% или около 90 млрд грн). За первые семь месяцев 2019 Минфин выполнил план по заимствованиям на 76,5%. До конца года Минфин может привлечь в гривневые ОВГЗ еще около $3 млрд, полагает специалист отдела по продаже ценных бумаг Dragon Capital Сергей Фурса.



Покупательная способность растет. Крепкая гривня – это не только психологически важный фактор для рядового украинца. С удешевлением доллара увеличивается и средняя зарплата в долларовом выражении. Теперь это $400 – как и в 2013 году, отмечает главный экономист Альфа-Банка Украина Алексей Блинов.



Иностранные инвестиции. В 2018 году Украина получила $2,3 млрд прямых иностранных инвестиций, в этом году только нерезиденты, покупающие украинский госдолг, завели в страну эквивалент 65 млрд грн – больше $2 млрд. Несмотря на то, что такие инвестиции не касаются реального сектора экономики, далеко не все эти деньги пришли в Украину краткосрочно: 39,2% всех размещений ОВГЗ из 169,6 млрд грн, сделанных Минфином в этом году, приходится на бумаги со сроком обращения от года. Облигации от двух лет составляют треть всех размещений.





Семь причин, почему деньги иностранцев нам навредят



Укрепление гривни – только внешний эффект от захода в Украину иностранных денег. В более долгосрочной перспективе это закладывает серьезные дисбалансы в украинской экономике, которая так и не создала предпосылок для того, чтобы ее нацвалюта стала более сильной, предупреждают экономисты, опрошенные LIGA.net. Почему?

1. Мы связались со спекулянтами. В истории с курсом не стоит забывать: Украина имеет дело со спекулятивным капиталом, который пришел сюда за высокой ставкой, говорит предправления Идея Банка Михаил Власенко. Продуктивного эффекта эти деньги не несут – они не создают никакой допстоимости, не стимулируют производство, занятость и соответственно экспорт.

Они влияют только на валютный рынок. График курсовой динамики в этом году показывает, что без влияния нерезидентов рынок стремится к более высокому курсу гривни. А это значит, что деньги нерезидентов искажают "реальную температуру" украинской экономики, говорит Фурса из Dragon Capital.

2. Эффект нерезидентов недолгосрочен. Риск резкого выхода нерезидентов из ОВГЗ не такой большой как в прошлом году: сбросить бумаги сроком обращения в год и выше будет сложно, поскольку на них не так просто найти покупателя, особенно в кризисное время, считает финаналитик ICU Михаил Демкив. Но иностранцам необязательно уходить из Украины для того, чтобы запустить процесс обратной девальвации гривни (причем более быстрый, чем было с укреплением).



Им достаточно просто прекратить наращивать инвестиции в украинский госдолг и рынок вернется к прежним курсовым ориентирам, добавляет начальник отдела продаж казначейских продуктов ОТП Банка Юрий Крохмаль. В ближайшие месяцы это вряд ли произойдет – ставка НБУ будет оставаться привлекательной для иностранцев (порядка 15-16%) до конца 2019 года, прогнозировали финансисты, опрошенные LIGA.net .Но вечно так продолжаться не может.



3. Запаса прочности почти нет. Почему валюта, пришедшая в Украину с иностранцами, не несет долгосрочной поддержки гривне? Почти в полном объеме ее забрал в резервы НБУ: если бы не это, курс мог бы достичь отметки в 20 грн/$, говорит сооснователь инвестгруппы Универ Тарас Козак. Но НБУ мог (и должен был) выкупать валюту еще активнее: резервов в $20 млрд в годы крупных выплат по госдолгу недостаточно, чтобы еще и удерживать гривню от падения, в случае, если тренд развернется в обратную сторону, считает член набсовета ПриватБанка Роман Сульжик.

4. Экспортерам не поздоровится. За то, что регулятор допустил настолько сильное укрепление гривни его раскритиковал даже Минфин: по словам главы ведомства Оксаны Маркаровой, из-за несогласованности действий страна получает не только проблемы с наполнением бюджета, но и делает уязвимыми экспортеров. Почему? Девальвация нацвалюты – один из самых распространенных способов поддержки отечественного производителя в мире. Зарабатывая в валюте, украинские экспортеры заинтересованы в плавной девальвации – так они получают больше гривни, а значит тратят на производство (большая часть расходов – в гривне) меньшую долю доходов.



Так их конкурентоспособность, по сравнению с компаниями из других стран растет. Ревальвация, тем более резкая, им крайне невыгодна. Но пока ситуацию компенсируют хорошие мировые цены на продукцию украинского горно-металлургического комплекса, отмечает руководитель подразделения по корпоративному анализу ICU Александр Мартыненко. Поэтому крепкая гривня пока повлияла скорее на прибыльность украинских экспортеров, а не на их конкурентоспособность, считает он.



5. Импорт победит. Падению доллара рады импортеры: они будут наращивать поставки, стараясь максимально долго не снижать цены, говорит аналитик Forex Club Андрей Шевчишин. Пострадают от этого украинские производители – им станет труднее конкурировать с иностранцами, которые часто более мобильны и технологичны, но и стоят дороже. Теперь цены на импортную продукцию снизятся.



6. Дефицит валюты в стране вырастет. Этот пункт выходит из двух предыдущих: Украина получает валюты от экспорта меньше, чем тратит на импорт. Прогноз дефицита текущего счета платежного баланса на этот год, по данным НБУ – $3,6 млрд. Внешнеторговый дефицит за первое полугодие 2019, по данным Госстата, превысил $2 млрд. Крепкая гривня ухудшит эти показатели, отмечает Крохмаль из ОТП Банка. В критичные моменты, когда на рынке возникнет дефицит валюты, дополнительных ее источников (кроме резервов НБУ) в стране уже не будет.



7. Угроза следующим бюджетам. 30 июня Минфин продал рекордное количество ОВГЗ – почти на 17 млрд грн, 10 млрд принесли пятилетние бумаги. Проблема в том, что средняя доходность по ним составляет 15,45% годовых – такую ставку Украина обязалась платить кредиторам в течение следующих пяти лет.

Маркарова оправдывается: Минфин вынужден одалживать деньги, поскольку должен финансировать дефицит (заимствованиями, а не доходами) и при этом мыслить в категориях трехлетнего бюджетного планирования. Одалживать только на год-два тоже нет смысла - 2020-2021 годы также будут пиковыми в плане выплат по госдолгу.



На последнем аукционе спрос на 5-летние бумаги был в два раза больше: 20 млрд грн, но Минфин срезал половину заявок – ставки по ним были слишком высокими. И это позитив: за "доллар по 25" в июле-августе 2019 года нам пришлось бы заплатить из бюджетов следующих пяти лет еще больший процент. А так – только 15,5%.

Курс на осень. Сколько это продлится?



Иностранцы победили украинскую сезонность. В ближайшие недели курс доллара может просесть до 24,5 грн, дальше возможен быстрый откат до 26,5-27 грн/$, ожидают аналитики.

Глобально не сломают тренд на крепкую гривню и традиционные сезонные факторы – закупки аграриев перед сбором урожая (обычно активизируют закупки горюче-смазочным материалов для уборочной техники) и наполнение подземных хранилищ газа перед отопительным сезоном.

“Наполнение ПХГ не повлияет на валютный рынок, поскольку для этого Нафтогаз будет использовать валюту, полученную в оплату за транзит, а также средства от выпуска еврооблигаций, – полагает Мартыненко из ICU. – Закупки под сбор урожая также не смогут нивелировать позитивный эффект от инвестиций нерезидентов в ОВГЗ".

В ICU и Идея Банке ориентируются на курсовой диапазон в августе-сентябре на уровне 24,5-25,5 грн/$. Прогноз Forex Club на конец третьего квартала – 25,75-26,5 грн/$, ожидания ОТП Банка – не выше 27 грн/$. Экономических предпосылок для столь крепкой гривни у нас по прежнему нет, значит, риски нового резкого обвала сохраняется, говорит Фурса из Dragon Capital.

“Конечно, у укрепления гривны есть свои преимущества: политикам приятно, людям дешевле импорт и путевки в Турцию, но это в краткосрочной перспективе, – считает он. – В долгосрочной может быть еще один шок, когда иностранцы закончат покупать: после того, как горячая пора пройдет, удар почувствуют все. А что плохо для экономики всегда плохо заканчивается и для обычных людей”.

Если Вы заметили орфографическую ошибку, выделите её мышью и нажмите Ctrl+Enter.