東京証券取引所が検討する、「4つ」の株式市場を「3つ」に再編する構想。海外投資家のマネーを呼び込む市場からスタートアップ企業を育てる市場まで、企業に規模や発展段階などに応じて整理し、上場企業の持続的な価値向上を促すのが表向きの目的だ。 ただ、その背後にあるのは、もう一つの大きな狙いだ。東証1部が基準緩和で肥大化したのを是正することだ。実際の再編では「1部上場」のブランドを失う企業が多発することになり、スンナリ進む保証はない。 なぜ「1部」は肥大化したのか 東証は2018年10月に「市場構造の在り方等に関する懇談会」（座長・神田秀樹学習院大大学院教授）を設置して検討。その議論を踏まえて2019年3月27日、論点整理を公表し、改革の方向性を示した。 それによると、再編後の新たな市場区分として、（1）国際的に投資を行う機関投資家を含めた広範な投資家の投資対象となる市場、（2）一般投資家向けの市場、（3）高い成長性を有する企業向けの市場――を提示。それぞれの市場の特性に見合った時価総額や利益水準などの基準を設け、基準を満たさなくなった企業を上場廃止にしたり、他の市場に移行させたりする。現在の上場企業は、新たな3市場のいずれかへの上場を申請し、数年かけて新市場に移行する。 東証には現在、1部、2部、ジャスダック、マザーズの4市場がある。大阪証券取引所との合併で大証にあったジャスダックが加わったこともあり、各市場のコンセプトがあいまいになったこともあるが、何より、1部の肥大化が問題になっていた。 各市場の上場企業数は、1部＝2128社、2部＝493社、ジャスダック＝725社、マザーズ＝275社。 なぜこうなったのか。1部は新規に直接上場するのに必要な推定時価総額は250億円以上で、リーマンショック後に緩められたとはいえ、それなりの大きさだ。ところが、2002年、2部（新規上場の時価総額20億円）とマザーズ（同10億円）からは、時価総額40億円以上で昇格できるという内部昇格の基準を新設した。上場廃止になる基準も10億円と甘くなっている。当時は大証とのベンチャー企業の奪い合いで優位に立つ狙いがあった。この結果、多くの企業が内部昇格を選び、上場企業約3650社の半数以上が1部になり、その7割が2部かマザーズ経由で、「最上位市場としての1部のブランドがあやふやになった」との声が出ていた。

東証はなぜ神経をとがらせるのか

実際、1部上場企業の時価総額ランキングをみると、20兆円を超えるトヨタ自動車をトップに、2位以下の上位には数兆円規模のNTTドコモ、ソフトバンクグループ、NTT、KDDIといった通信事業、さらにメガバンクなどが並ぶが、最後の方には20億～30億円の無名の企業がズラリと並ぶ。トヨタの1万分の1の規模で、内部昇格の40億円からさらに縮んだ企業ということになる。これらがトヨタなどと同じ市場というのは、いかにも無理がある。

改革の方向は、内部昇格の優遇を見直して直接上場と同基準にするとともに、降格条件も大幅に引き上げるということだ。だが、具体的に東証は、「今後、市場関係者の意見を聞く場を設け、具体的な内容を決める」と慎重。これまでの議論では、再編3市場の名称として「プレミアム」「スタンダード」、「エントリー」とする案が語られ、毎日新聞が3月15日朝刊で「プレミアム創設」と1面で報じ、ネットの株式関連サイトや経済ニュースサイトでもこれらの名称が当然のものとして使われている。ただ、東証自身は公式に「プレミアム」などと使わず、16日1面で報じた日経も、東証の意図を察してか、「スタンダード」「新興」を使いつつ、「プレミアム」の名称を避けている。また、27日の発表も、懇談会の報告を大々的に発表する予定が、「事前に報じられた」として、「論点整理」に格下げして簡単に発表する形になったといい、東証のピリピリぶりがうかがえる。

「1000億円」ラインで消える有名企業は...

東証が慎重になるのは、「1部から落ちる事実上の『降格』企業の反発に気を使っているから」（東証関係者）。新しい1部相当市場は海外の投資呼び込みを標榜するだけに、英語での情報開示などの義務が課される見込みだが、なんといっても、時価総額いくらで線引きされるかが最大の関心事だ。

これについて、「1000億円」や「500億円」説が流れ、関係企業や市場関係者の間に激震が走った。1000億円ラインなら、グンゼ、モスフードサービス、WOWOW、テレビ東京HD、ワタミといった有名企業を含む1部の7割（約1400社）が「降格」。残るのは700社強になる。これが「500億円」なら約5割（約100社余り）が残る。

実は500億円前後には多くの地方銀行がひしめくことから、「東証再編問題＝地銀問題」と、一部で話題になった。3月28日時点で、青森銀597億円、大分銀577億円、東京きらぼしFG497億円、中京銀行495億円、宮崎銀489億円、琉球銀488億円、十八銀477億円、山梨中央銀469億円といった具合で、東京きらぼしFG以下が33行にもなる。250億円なら、これを下回るのは16行に半減する。地銀は地域経済の金融インフラとして不可欠な存在だが、過疎化で企業としての成長性は乏しい。また、東証1部は地銀だけという県もあり、1部でなくなれば地域の衰退に拍車をかけると懸念する向きもあるだけに、関心を集めるのだ。

参院選控え、政治的な「巻き返し」も

地銀に限らず、全体でも「250億円」ラインとすると、約3割（700社以上）が降格する。これまでの関係者の議論、市場での見方などを総合すると、現行の新規上場と同じ250億円維持が有力のようだ。

とはいえ、700社以上が1部から外れることになる。対象企業には、ブランドの問題にとどまらず、株価に直結する可能性がある大問題だ。日銀は年間6兆円にのぼる上場投資信託（ETF）を買っているが、これは1部銘柄が対象だし、ETF以外の投信も東証1部の銘柄で構成するTOPIXに連動するなどが多い。海外ファンドで、投資を1部に限るとの運用ルールがあるところも少なくない。このように、1部であれば買われる仕組みになっているわけで、1部を外れればそれだけで売られ、株価は下がる方向に作用する要素になる。

制度の詳細は4月以降、金融審議会で議論され、6月にまとめる政府の「成長戦略」に盛り込まれる予定だ。ただ、参院選も控え、政治的に巻き返しの動きも予想される。一方で、基準が緩くなり過ぎれば、「骨抜き」と批判される可能性もあり、難しい議論になりそうだ。