［東京 １３日 ロイター］ - 日経平均JPY=EBSが１万９０００円台を回復したが、その背景に３つの大きな変化がある。米利上げ観測、欧州中銀（ＥＣＢ）の大胆な量的緩和政策（ＱＥ）導入、そして原油安に代表される世界経済の低成長化だ。

３月１３日、日経平均が１万９０００円台を回復したが、その背景に３つの大きな変化がある。米利上げ観測、欧州中銀（ＥＣＢ）の大胆な量的緩和政策（ＱＥ）導入、そして原油安に代表される世界経済の低成長化だ。都内で３月撮影（２０１５年 ロイター/Toru Hanai ）

特に米欧金融政策の「逆行」がドル高とユーロ安を増幅させ、その波及効果として日本株や日本国債にマネーの「途中下車」が起きている。３つの要素は外的要因であり、持続性には不透明感が強い。

＜ドル高／米株安見通し、マネーシフト要因に＞

市場では、円安と原油安のメリットを享受する企業が、賃上げを行うことでプラスのメカニズムを作動させ、日本経済の拡大が見込めるとの思惑が台頭。日経平均の２万円達成も「指呼の間」（国内市場関係者）という声も出ている。

ただ、その発想はあまりに「天動説」な日本中心の見方だと考える。今、世界経済で起きているのは、６月にも米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が利上げするのではないかとの観測と、欧州中銀（ＥＣＢ）がマイナス金利でも国債を購入し、その期間は無期限と受け取れるという思惑の広がりだ。

その結果、ユーロ安とドル高が急速に進み、ユーロ圏での長短金利が大幅に低下した。米欧の金融政策の方向性が「逆行」するという例のない事態が進行することで、その波及が最も目立つのは、外為市場での値動きであることは明白だ。

＜ＥＣＢのＱＥ政策、ドル高増幅＞

ここで考慮するべきは、これまでのＦＲＢの利上げ時の経験よりも、ドル高が速くかつ大幅に進む可能性がある点だ。なぜなら、欧州サイドで大規模なＱＥが始まり、ユーロ安が急速に進んでいるからだ。ドルとユーロが両側に乗っているシーソーを想定すると、かつての米利上げ時のシーソーの傾きよりも、今回はかなり大幅に傾きがきつくなる。

一部の米欧市場関係者はそれを察知しており、米株から別の市場にマネーをシフトさせようとしている。「ＱＥ実施で上がるのは株」というのは、日米で経験済みだ。足元で起きている欧州株の高値圏での推移は、ユーロ圏内での株から債券へのシフトだけでなく、大西洋をまたいだ米国から欧州へのシフトもかなり含まれているとみられる。

そして、米国からシフトしたマネーの一部が、日本株にも来ているようだ。来週発表される今週分の対内株式投資における海外勢の動向をみれば、そのことが確認できるはずだ。

一方、ＥＣＢのＱＥ政策で欧州各国の国債が購入されたことで、欧州内の長短金利は大幅に低下。ドイツでは７年ゾーンまでマイナス金利となり、スペインやイタリアなど南欧の１０年国債利回りが１％そこそこの水準まで下がっている。

この低金利を嫌った投資家のマネーが、日本国債買いに動いているようだ。欧州の投資家にとって、０．４％前後の日本の長期金利は「高金利」に映る。

＜実物投資に向わないマネー＞

ＥＣＢのＱＥ政策で欧州各国の長期金利が大幅に低下しても、直ちに設備投資などの実物投資が増える様子は今のところ見えない。マネーは金融資産から別の金融資産にシフトしている。

それは、足元で再び原油安が始まったことと共通する要因があると考える。かつて４％台半ばから後半が「常態」だった世界経済の成長率は、今や３％そこそこまで低下している。この成長率の低下が、原油安という現象に結びついている。

新興国を含めた幅広い国で「予想外の利下げ」が相次いでいるのは、表面的には「原油安」の影響だろうが、本質的には世界的な成長率の低下を象徴するインフレ率の低下とインフレ期待の鈍化があるのではないか。

＜いくつも存在する外的リスク要因＞

東京市場では、「円安」「原油安」「金利低下」のトリプルメリットで株高は継続するとの楽観的な声が広がりを見せているが、それは極東の島国の空から見える風景であって、地球規模で起きている大きな変革の全貌を捉えているとは言えない。

この先、何が起きようとしているのか。１つは南欧を中心にした国債利回りの低下が行き過ぎ、ギリシャ問題の深刻化などでそれらの国債利回りが急反転するリスクがある。

また、資源国における資源価格の下落継続が市場参加者の注目を集めれば、そうした国々の通貨と株価の急落から、「資源国危機」が起きるかのうせいもある。

さらにドルが想定以上に上がり過ぎ、それをＮＹ市場が嫌気して、米株が予想外に下げ続けるということも、リスクシナリオとして考えておくべきだろう。

いずれにしても、米欧金融政策の逆行は、マーケットに大きなひずみを生みやすく、それはバブルの生成・崩壊に結びつきやすい。

国際通貨基金（ＩＭＦ）のラガルド専務理事も１１日、日米欧の中央銀行の金融政策の方向性が異なっていることが、世界経済にとりリスクとなっているとの見解を示している。

同専務理事は「（各国の）金融政策に起因するリスクが存在している」と指摘し、こうした状態は外国為替相場にも影響を及ぼすとし、資金をドル建てで借り入れた国や企業などが痛手を受ける可能性があるとの見方を示した。

「２万円目前だ」と有頂天になっていると、思わぬ出来事が危機のトリガーになって、足をすくわれることになりかねない。グローバルなマネーフローに変調の兆しがあれば、過小評価することなく、その背後にある動きを素早く察知することが、リスクをより抑制するための「早道」になるだろう。

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