Quelle: Getty Images/Photographer is my life.

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Seitdem immer mehr Anleger in börsengehandelte Indexfonds (ETF) und nicht börsengehandelte Indexfonds investieren, wächst die Kritik an diesen passiven Produkten. Wer versucht, der diffusen Diskussion zu folgen, bekommt den Eindruck, egal, was künftig an den Finanzmärkten schiefgehen wird, schuld sind auf jeden Fall Indexfonds und ihre wachsende Anhängerschaft.

Auffällig an der mittlerweile kaum noch überschaubaren Fülle an Kritik sind vor allem zwei Punkte: Sie kommt fast ausschließlich aus dem Lager derjenigen, die mit aktivem Fondsmanagement ihr Geld zu verdienen. Diese Gesellschaften sehen ihre Existenz bedroht.

Denn mittlerweile hat sich immer weiter herumgesprochen, dass aktive Fondsmanager meist Schiffbruch erleiden – zumindest auf längere Sicht. Der Versuch, mit der gezielten Auswahl von Wertpapieren und Käufen und Verkäufen zu den richtigen Zeitpunkten (Markettiming) den Markt zu schlagen, geht in aller Regel in die Hose. Ein Grund dafür sind die hohen Kosten von aktiv gemanagten Fonds.

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Börsengehandelte und nicht börsengehandelte Indexfonds sind erheblich günstiger. Sie kopieren die Wertentwicklung von Aktien-, Anleihen- und Rohstoffindizes – ein passives Konzept, mit dem Anleger auf lange Sicht oft besser fahren als mit aktiven Fonds.

Anleger ziehen drei Billionen aus aktiv gemanagten Fonds ab

Diese Erkenntnis hat die Kapitalströme in den vergangenen Jahren umgelenkt. Der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) zufolge haben Anleger weltweit seit 2007 knapp drei Billionen US-Dollar aus aktiv gemanagten Aktienfonds abgezogen. Passiven Indexfonds floss dagegen Kapital in ähnlicher Höhe zu.

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Wegen des Aderlasses verdienen die aktiven Fondsgesellschaften und ihre Vertriebe jährlich rund 60 Milliarden US-Dollar weniger, wenn man durchschnittliche Verwaltungskosten von zwei Prozent pro Jahr für einen aktiven Aktienfonds unterstellt. Angesichts dieses Strukturwandels, der sich in rasantem Tempo fortsetzt, ist es wenig erstaunlich, dass Vertreter des aktiven Fondsmanagements mittlerweile wild um sich schießen.

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Ihre Argumente – und das ist der zweite auffällige Punkt – sind allerdings selten fundiert. Ein Beispiel dafür ist die Behauptung, Indexfonds würden den Finanzmarkt destabilisieren. Sie würden Crashs verstärken, weil die wachsende Herde passiver Anleger zeitgleich dieselben Aktien verkauft.

Aktiv gemanagte Fonds dagegen „sind nicht automatisch zum Verkauf gezwungen, wenn als Folge fallender Kurse der Vermögenswerte im Fonds sich die Verkaufsaufträge häufen“, heißt es etwa in der „Frankfurter Allgemeinen Zeitung“. Während ETF Wertpapiere automatisch verkaufen müssten, falls Anleger ihre Anteile abstießen, hätten aktive Fondsmanager eine Wahl.

Es sei nicht davon auszugehen, dass alle dieselben Titel verkaufen. Außerdem verfügten aktive Fonds im Gegensatz zu ETF über Liquiditätspolster, aus denen sie zunächst Anleger bedienen könnten, die aussteigen wollten.

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Was für unbedarfte Beobachter zunächst einleuchtend klingen mag, ist blanker Unsinn. Zunächst einmal ist festzuhalten: Passive Fonds kaufen und verkaufen keine Wertpapiere, solange es keine Zu- oder Abflüsse von Kapital gibt. Ihr Portfolio passt sich automatisch an schwankende Gewichtungen innerhalb des jeweiligen Index an.

Aktive Fondsmanager schlagen ihr Portfolio dagegen häufig um, in der Hoffnung, mit wechselnden Wertpapierpositionen überdurchschnittliche Renditen zu erzielen. Da sich aktive Fondsmanager oft zyklisch verhalten, also in Abschwüngen ihre Wertpapierpositionen verkleinern und mehr Cash halten, sind von Haus aus sie es, die eher zu einem Überschießen der Preise an der Börse beitragen als passive Fonds.

Fallen die Kurse, laufen den aktiven Fonds die Anleger davon

Zudem zeigt eine Untersuchung der BIZ, dass das sprunghafte Verhalten von Anlegern, die in aktiv gemanagte Fonds investieren, Kurseinbrüche verstärkt. Die BIZ-Forscher untersuchten die Kapitalzuflüsse und Abflüsse von Fonds während kleinerer Finanzmarktkrisen in der jüngeren Vergangenheit.

Was die Ökonomen zutage förderten, mag manche Kritiker von passiven Investments überraschen: Anleger, die ihr Geld in nicht börsengehandelte Indexfonds steckten, machten das, was kluge Investoren in Krisen machen. Sie unternahmen gar nichts, zogen so gut wie kein Kapital aus den Fonds ab.

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Das ist eigentlich nicht erstaunlich, weil klassische Indexfonds wegen ihrer niedrigen Kosten optimale Produkte für Buy-and-hold-Investoren sind, die bekanntlich langfristig anlegen. Sie ziehen sich bei fallenden Kursen nicht aus dem Markt zurück und wirken dadurch stabilisierend.

Aktiv gemanagte Aktien- und Rentenfonds verzeichneten in den untersuchten Stressperioden die größten permanenten Kapitalabflüsse. Anleger, die in solche Fonds investieren, sind auf der Jagd nach überdurchschnittlichen Renditen und neigen offensichtlich dazu, während Kursabschwüngen ihr Geld prozyklisch abzuziehen. Hinzu kommen prozyklische Verkäufe der Manager, die versuchen, die Verluste des Fonds zu begrenzen. Dass das meist nicht funktioniert, steht auf einem anderen Blatt.

Die Geldflüsse in und aus ETF sind volatiler als die von aktiv gemanagten Fonds. Auch das entspricht den Erwartungen. Denn weil ETF fortlaufend an Börsen gehandelt werden, setzten viele Anleger sie für aktive Handelsstrategien ein.

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Unter den ETF-Nutzern befinden sich aber offenbar auch viele Investoren, die gegen den Trend handeln. Sie kaufen bei fallenden Kursen, während sich Anleger aus aktiven Fonds weiterhin verabschieden. Dieses Verhalten führt dazu, dass sich die Zu- und Abflüsse von ETF in Stressphasen über mehrere Wochen mehr oder minder ausgleichen.

Indexfonds haben keinen messbaren Einfluss auf Preistrends

Aus den unterschiedlichen Verhaltensmustern von Anlegern und den Kapitalabflüssen aus klassischen Indexfonds, ETF und aktiv gemanagten Fonds resultieren auch unterschiedliche Einflüsse auf die Kurse. Während die BIZ-Forscher nachweisen, dass aktiv gemanagte Fonds Preistrends verstärken, haben ETF und klassische Indexfonds keinen messbaren Einfluss.

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Ein wesentlicher Grund für diesen Befund ist das erheblich größere Marktvolumen von aktiv gemanagten Fonds. Von den 40 Billionen Dollar, die Investmentfonds weltweit verwalten, stecken 80 Prozent in aktiven und 20 Prozent in passiven Fonds, errechnete die BIZ.

Unter dem Strich bleibt demnach festzuhalten: Nicht börsengehandelte Indexfonds stabilisieren die Wertpapiermärkten in Zeiten stark fallender Kurse, während aktiv gemanagte Fonds Crashs noch verstärken.

Die Autorin ist Gründerin des digitalen Vermögensverwalters Whitebox und BILANZ-Kolumnistin.