La faillite de la banque américaine Lehman Brothers, le 15 septembre 2008, a été le moment clé de l’éclatement d’une bulle financière aux proportions historiques. Partie des crédits immobiliers américains, la crise s’est répandue partout dans le monde, provoquant une chute de la croissance mondiale (de 5,6 % en 2007 à 0 % en 2009) et la montée du chômage (d’un peu plus de 5 % en 2007 à 8 % jusqu’en 2013 dans les pays avancés). L’étude détaillée des mécanismes de montée de la bulle montre de manière fascinante qu’elle a suivi en tout point le cycle des grandes crises de l’histoire, des tulipes hollandaises au XVIIe siècle à celle de 1929. Si l’on veut éviter un prochain dérapage, mieux vaut en comprendre les ressorts. Voici comment naît et grandit une bulle financière.

1. Comment commence une bulle ?

Toujours de la même façon : des petits génies de la finance inventent dans leur coin un nouveau moyen de gagner de l’argent, et l’innovation finit par mal tourner. Grâce à la passionnante enquête de la journaliste du Financial Times Gillian Tett, on sait exactement comment ça s’est passé pour la crise des subprime .

En juin 1994, les grosses têtes de la banque américaine JP Morgan se réunissent à l’hôtel Boca Raton Resort & Club, en Floride. La question posée lors de ce séminaire de réflexion est simple : quand la banque fait un prêt, il y a un risque qu’il ne soit pas remboursé ; comment gérer ce risque, voire gagner de l’argent avec ? Au fil des mois qui ont suivi, ces experts de la finance ont apporté deux réponses.

Les pertes subies par les grandes banques en 2008 ont été six fois supérieures au maximum prévu par les modèles

Première méthode : on peut se débarrasser du risque. On met ensemble plusieurs crédits (surtout immobiliers mais aussi étudiants, etc.) dans un même sac et on vend le sac - on sort ainsi les risques du bilan de la banque - à une entité juridique créée pour cela, appelée société ad hoc, qui touche donc les intérêts des crédits. Pour financer le risque de ne pas être remboursée, cette société emprunte de l’argent auprès des investisseurs partout dans le monde sous la forme de collateralized debt obligations (CDO), des obligations garanties par le paiement des intérêts. Le nombre de sociétés ad hoc explose alors - les agences de notation assurent que leurs emprunts sont très sûrs - et toutes les grandes banques mondiales acquièrent dans leurs comptes des CDO bénéficiant de taux d’intérêt rémunérateurs. Mais quand le marché immobilier américain se retourne en 2007-2008, que les intérêts sont plus difficilement payés et la valeur des CDO dévalorisée, cela fait mal à l’ensemble du système bancaire mondial. Du fait de cette innovation financière, ce qui aurait dû rester une crise immobilière américaine est devenu un cataclysme mondial.

Deuxième méthode : on peut s’assurer contre le risque. C’est l’invention de la jeune Britannique Blythe Masters, une folle de finance qui dès son bac passait toutes ses vacances d’été en stage chez JP Morgan, fascinée par les produits financiers sophistiqués. On appelle cette assurance un credit default swap (CDS). Problème : les financiers achètent, par exemple, une assurance contre le fait que la Grèce ne remboursera pas sa dette... sans même avoir besoin de détenir un seul crédit sur la Grèce ! Une "assurance" devenue un vrai terrain de spéculation, un pari sur le malheur des autres. En face, des assureurs et des banques leur vendent le contrat d’assurance pour toucher les primes. Jusqu’à ce que les marchés immobiliers se retournent en 2007-2008, tout comme la dette grecque en 2009 après la révélation d’un endettement bien plus élevé du pays que ce qu’indiquaient les statistiques officielles. Et que, du coup, les assureurs et les banques soient contraints de payer. L’assureur AIG devra être sauvé par l’Etat américain pour 85 milliards de dollars.

2. Pourquoi innover n’est pas une bonne nouvelle dans la finance ?

Certaines innovations financières sont très utiles, comme la carte de crédit ou les distributeurs automatiques. Mais les inventions purement financières sont généralement nuisibles. Elles sont des armes de concurrence massive, pour prendre aux autres des marchés et des risques rémunérateurs. Pas pour mieux gérer les risques existants. Elles sont construites pour fonctionner par beau temps et il faut lire les petites lignes en bas du contrat - ou les oublier volontairement - pour comprendre qu’elles portent des risques énormes quand les marchés se retournent. Enfin, elles offrent souvent des moyens de contourner les réglementations bancaires ou le fisc.

3. Les Etats ne peuvent-ils empêcher cela ?

C’est ce que l’on entend souvent : la finance va trop vite pour que les Etats et les régulateurs y comprennent quelque chose. C’est faux. Dès 1993-1994, des régulateurs américains avaient vu que le marché des produits financiers sophistiqués laissait la porte ouverte à des risques importants. Les parlementaires aussi : pas moins de quatre projets de loi ont été proposés pour contrôler ces marchés, puis mis de côté sous la pression du lobbying des banques.

Encore mieux, en 1998, Brooksley E. Born, qui dirige alors le régulateur des produits sophistiqués, la CFTC, va voir le président Bill Clinton et lui dit : attention, les banquiers ont inventé de nouveaux produits qui pourraient provoquer une crise financière de grande ampleur, il faut intervenir ! Elle avait tout compris. Malheureusement pour elle, et pour nous, Alan Greenspan, le patron de la Fed, la banque centrale américaine, Robert Rubin, le ministre des Finances, et Lawrence Summers, son adjoint, conseilleront au président de ne rien faire, les banques gagnant beaucoup d’argent avec ces innovations.

Mais la leçon est claire : entre le moment où de nouveaux produits financiers risqués sont inventés et celui où ils peuvent provoquer une grosse crise, il se passe plusieurs années et la montée des risques est visible. Le désastre ne peut survenir que si les régulateurs et les politiques laissent faire.

4. Comment une bulle grossit-elle ?

C’est simple : pour gagner beaucoup d’argent avec des paris risqués, il ne faut pas se contenter de jouer son argent, il faut aussi jouer celui des autres ! C’est-à-dire emprunter aux banques. « Si les spéculateurs peuvent compter sur un crédit illimité, personne ne peut dire l’ampleur de la crise qui s’ensuivra », déclarait déjà le baron James de Rothschild en 1865 ! Toutes les bulles financières de l’histoire ont été précédées d’une bulle du crédit.

Toutes les bulles financières de l’histoire ont été précédées d’une bulle du crédit

Le crédit qui pose le plus de problème est moins celui octroyé aux entreprises ou aux particuliers que celui qui se dirige vers les acteurs de la finance (banques , fonds d’investissement...) : entre décembre 2002 et décembre 2008, l’endettement du secteur financier américain a progressé de 28 %, celui de la zone euro de 40 % et celui du Royaume-Uni de 74 % ! Ces crédits ont nourri l’achat des produits financiers toxiques créés par les innovations, répandant le virus de la crise à l’ensemble du système financier international.

5. Les banques ne surveillent-elles pas les risques qu’elles prennent ?

Si, bien sûr. Elles font appel à des polytechniciens de haut vol et même à des ingénieurs de la Nasa pour bâtir des modèles sophistiqués ! Mais bien peu efficaces : selon David Viniar, ex-directeur financier de Goldman Sachs, le modèle de la banque indiquait, avant la crise de 2008, que la probabilité que se produisent les turbulences qu’il avait sous les yeux était aussi forte que de gagner vingt fois de suite au Loto !

Ces analyses statistiques, aussi élaborées soient-elles, s’appuyaient sur des données historiques qui ne prenaient pas assez en compte les nouveaux produits financiers existants. Elles sous-entendaient que les banques pourraient vendre facilement leurs produits risqués en cas de besoin, oubliant que tout le monde voudrait faire pareil ! Elles sous-estimaient la possibilité de grosses crises : selon la Banque d’Angleterre, les pertes subies par les grandes banques ont été six fois supérieures au maximum prévu par les modèles.

6. Au-delà des modèles, personne ne s’alarmait ?

Oh, que si ! Au sein des banques, beaucoup de contrôleurs des risques ont averti la direction que leur établissement risquait d’aller dans le mur. Mais, en période d’euphorie financière, l’appât du gain est trop fort pour résister. A la banque suisse UBS, les autorisations de prise de risques étaient demandées après que les risques avaient été pris, en violation des règles internes ! Et lorsque les limites fixées en interne étaient dépassées, on changeait la méthode pour pouvoir en prendre plus. Pareil chez Lehman Brothers, et quand le chef du contrôle des risques s’en est plaint, il a été licencié. Le rapport de la Commission nationale sur la crise publié en 2011 aux Etats-Unis confirme que cela a été le sort de nombreux autres contrôleurs. Et le conseil d’administration ? Rappelons que celui de Lehman Brothers comportait notamment un amiral en retraite, une actrice et un producteur de théâtre, ce dernier faisant partie du comité de contrôle des risques !

7. La fraude a-t-elle joué un rôle dans la crise de 2008 ?

Affirmatif, comme dans toutes les autres grandes crises de l’histoire. Lorsque l’on parle de fraude, on pense à quelques escrocs du genre de Bernard L. Madoff. Mais cela va bien plus loin pour celle de 2008. La fraude était systémique. Selon le spécialiste américain William K. Black, on comptait de 500 000 à 600 000 cas de prêts immobiliers frauduleux (fausses déclarations de revenus, etc.), une véritable épidémie dont le risque avait été mentionné dès 2004 par le FBI, sans réaction des autorités. Au-delà, le financier britannique Robert Jenkins a répertorié plus de 140 comportements délictueux à cette époque, pour lesquels toutes les grandes banques ont été condamnées à un moment ou à un autre ces dernières années ! Manipulation des taux d’intérêt, des taux de change, d’informations, blanchiment, etc., la liste est impressionnante . Une partie de la crise a tenu à des comportements délictueux de grande ampleur.

8. Et les économistes ?

Le documentaire de Charles Ferguson, Inside Job, sorti sur les écrans fin 2010, comporte une vingtaine de minutes assez terribles sur la façon dont certains économistes ont mis leurs idées aux ordres de la finance pour en tirer un profit personnel. Les réponses emberlificotées ou agressives de Frederic Mishkin, ancien membre de la Fed, de Richard Portes, de la London Business School, de Martin Feldstein, un ancien conseiller économique de Ronald Reagan, ou de Glenn Hubbard, l’ancien conseiller économique de George W. Bush, font peine à voir.

Mais le rôle joué par les économistes adeptes de la théorie dominante durant la crise va au-delà des comportements individuels. Pour Joseph Stiglitz, "durant ces vingt-cinq dernières années, les économistes ont affirmé qu’il n’était pas nécessaire de réguler la finance. Tout ceci a contribué à rendre la crise possible".

9. N’y a-t-il pas une dimension sociale dans ces crises ?

C’est vrai, les bulles spéculatives se développent généralement dans un contexte de forte montée des inégalités. Lorsque la finance prend de l’ampleur, elle a tendance à surpayer ses salariés. L’économiste Ariell Reshef a montré récemment que, en France, les salaires dans la finance étaient 60 % plus élevés que ceux des autres secteurs en 2008 ; aux Etats-Unis, ils étaient deux fois plus hauts . La puissance de la finance et l’enrichissement des plus riches qu’elle permet se traduisent par une demande d’innovations financières non contrôlées, par une pression à la dérégulation financière, par le fait que des financiers occupent des postes politiques importants.

10. Que font les Etats quand la bulle explose ?

Quand les marchés paniquent, seuls les Etats peuvent couper court. Il aura fallu un mois pour y arriver en 2008. Le 9 octobre, le ministre des Finances britannique, Gordon Brown, annonce un plan de sauvetage : prêts de court terme des banques centrales aux banques, garantie des Etats sur leurs emprunts de moyen terme, renflouement direct des banques pour augmenter leur capital avec l’argent des budgets publics. Réunis à l’Elysée sous l’égide de Nicolas Sarkozy, les Européens reprennent le plan britannique le 12 octobre, les Américains suivent le 13. Le moment le plus chaud est passé. Commence alors un deuxième temps, celui de la rerégulation. Dix ans après, nous sommes toujours dedans.