Na avaliação do economista Paulo Leme, presidente do banco Goldman Sachs no Brasil, o crescimento não vem reagindo na velocidade desejada porque o Brasil está sem o principal motor para a recuperação econômica: o investimento do setor privado. Endividadas e pagando juros altos, as empresas precisam cumprir um cronograma natural de reestruturação, que costuma ser lento e gradual. “Da forma como as empresas estão hoje, não espere nenhuma contribuição importante para o crescimento e para a melhora fiscal nos próximos dois anos se nada for feito”, diz. Na avaliação dele, o governo poderia acelerar a recuperação se adotasse uma visão mais sistêmica da crise: coordenasse uma saída para a dívida privada e fosse mais agressivo na política fiscal. Afinal, avalia, a crise em curso é diferente de todas as anteriores e exige medidas igualmente diferenciadas.

Havia uma expectativa de que, nessa altura do ano, a economia estaria se recuperando. Mas há uma sensação de que está até piorando. O que aconteceu?

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Tudo depende em relação a que estamos falando. Taxas importantes pararam de se deteriorar. A inflação está em queda e com a expectativa ancorada. O ajuste externo continua. Mas falar de recuperação da atividade é outra questão. O fato é que foram feitas avaliações exageradamente otimistas de crescimento e elas estão se frustrando, mas é porque o diagnóstico estava errado desde o princípio. As projeções de crescimento estão sendo reduzidas porque estão entendendo que a economia real, a parte relativa ao setor privado e às empresas, estava numa condição mais difícil do que se imaginava. A outra questão é que há muito mais um choque exógeno do que endógeno, por assim dizer. O efeito Trump, por exemplo (eleição de Donald Trump à presidência dos EUA e suas consequências para os emergentes).

O sr. está dizendo que foi feito um diagnóstico precipitado em relação à retomada do crescimento?

Não foi precipitado. O diagnóstico de consenso, na minha opinião, estava errado. Ignoraram o motor fundamental: o investimento do setor privado. O quadro atual não permite a recuperação do consumo privado. As famílias têm de se ajustar, porque estão muito endividadas, o salário real está caindo e o desemprego, aumentando. Espero que o governo esteja se ajustando, então, não é com despesa do governo que o crescimento virá. As exportações já tiveram um ajuste importante, crescimento de 6% em volume, e as importações continuam caindo em termos de volume. Mas o setor externo tem participação pequena como porcentagem do PIB. Para sairmos de um PIB de -3,5% para um de 0,5% ou 1%, precisamos de taxas de investimento privado com alta de 15% a 20%. Mas as condições financeiras das empresas estão em outro ciclo.

Que ciclo seria?

O ciclo tardio de um excesso de alavancagem. As empresas – e a aí se incluem empresas do setor privado, estatais e mistas – estão sobre-endividadas. A dívida corporativa brasileira chega a R$ 3,6 trilhões – 22% maior que toda a dívida doméstica e externa do Tesouro Nacional.

E como se desfaz esse nó?

Quando as empresas se encontram nessa situação, o normal é que comecem a reduzir a relação dívida líquida e Ebitda (geração de caixa). Aí, as empresas vendem ativos para gerar caixa, reduzem pagamento de dividendos e capex (investimentos em bens de capital). O ciclo do setor privado brasileiro está em contratempo com o que se espera dele: que expanda investimentos para gerar crescimento. Como lidar com isso? Primeiro, reconhecendo a situação. Segundo, desenhando um programa que possa acelerar a melhora do balanço das empresas.

E como seria esse programa?

Você precisa atuar em três grandes áreas. Primeiro, evitar a deterioração do que já está ruim. Estou falando do complexo óleo e gás, do setor de energia, da parte que está envolvida na Lava Jato. Isso é muito importante. Quando a gente olha, na economia brasileira, 50 anos de formação bruta de capital fixo (indicador que mede a capacidade produtiva), vê que metade vem de empreiteiras, vem do setor da construção. É preciso uma coordenação entre a área econômica e a jurídica do governo para resolver o problema dessas empresas.

O sr. pode explicar melhor isso?

Precisamos de uma espécie de ‘fast track’ (em inglês, uma via rápida) para penalizar legal ou financeiramente quem for considerado culpado de irregularidades, mas dentro de um processo mais rápido. Isso é importante para que as empresas não continuem quebrando, para que o cenário não continue se deteriorando, para que as sobreviventes possam ter condições de investir. A segunda parte é ter uma coordenação entre equipe econômica e Banco Central para acelerar a desalavancagem das empresas. Existem dois tipos de dívida, a interna e a externa. Para a dívida interna, você pode fazer fundos estruturados, os Fidcs (Fundos de Investimento em Direitos Creditórios, também conhecidos como Fundos de Recebíveis) para trocar a dívida velha por nova, em condições melhores para os credores.

Mas há interesse por esse produto?

Acho que sim. Vou fazer uma ressalva: aqui não tem almoço grátis. Se não conseguir condições melhores para as dívidas, nem que seja isenção tributária, fica mais difícil. Esse instrumento é muito comum em finanças corporativas. É parecido com o conceito dos ‘Brady bonds’ (a troca de títulos públicos dentro do Plano Brady, que reestruturou a dívida de países da América Latina com bancos comerciais nos anos 80). Como ele, você pode reduzir o estoque da dívida e o serviço – o que é muito importante no caso da dívida interna, uma vez que 25% dela está atrelada à Selic (a taxa básica de juros, hoje em 14%). Você também pode fazer algo parecido com a dívida externa das empresas. Vou explicar de outro jeito: vamos supor que o Brasil decida crescer 4%. Quanto custa isso? O Brasil precisa sair de um PIB negativo de 3,5% e ir a um PIB de 1%. Quanto custa isso em termo de investimentos? Custa entre US$ 40 bilhões e US$ 50 bilhões. Bom, como o Brasil não tem poupança doméstica, você precisa de capital externo. Só para você ter uma ideia, essa cifra que eu falei é sete, oito vezes maior que a entrada atual de capital pelo balanço de pagamento.

O governo entrar nisso não seria politicamente complicado? Até porque as empresas mais endividadas são justamente as envolvidas na Lava Jato.

O problema é de todos, mas não é particular de ninguém, portanto precisa de algum tipo de indução. E concordo que precisa ter critério. As empresas teriam de passar por um crivo, um compliance jurídico (conjunto de normas para evitar desvios). Mas é importante ter uma coisa em mente: assim como a solução do problema fiscal não depende apenas de medidas na área fiscal, os problemas do setor privado não serão resolvidos com medidas unicamente voltadas ao setor privado. É preciso agir em conjunto, ao mesmo tempo. Uma melhora no investimento traria melhora para arrecadação e para o fiscal. Uma coisa está ligada a outra. Da forma como as empresas estão, não espere nenhuma contribuição importante para o crescimento e para a melhora fiscal nos próximos dois anos.

Qual seria a terceira parte?

A coordenação da política monetária. Precisamos fazer mais e mais rápido.

Como assim?

Tivemos uma melhora encorajadora, mas o enfoque gradual do ajuste talvez não seja suficiente. Primeiro, o governo tinha de ser mais específico. Na largada, por exemplo, eles falam de uma dívida de 70% (do PIB). Mas eu gosto de incluir os passivos contingentes (imprevistos). Então, minha largada é uma dívida de 75%. Para estabilizar essa dívida mais rápido, seria preciso fazer um superávit de 1,7% em dois anos e de 4,5% em cinco anos. O esforço total para reduzir a dívida precisa ser da ordem de 6%, porque parto de um déficit de 3% e quero chegar a um superávit de 3%. Para agilizar, seria preciso fazer mais cortes e ter um cronograma mais acelerado de receitas extraordinárias. Até bons carros precisam de uma empurradinha. É assim na fórmula Indy.

No resumo, o sr. está falando que o governo está deixando de fazer o necessário pelas empresas e indo devagar na solução do problema fiscal? É isso?

O resumo é que cada crise tem sua impressão digital peculiar. As crises não são as mesmas. Na história do Brasil, nos acostumamos a três tipos de crise: de balanço de pagamento, forte desvalorização cambial e fiscal. Às vezes, tinha uma aventura bancária no meio. Essa tem componentes mais complexos. É uma crise de solvência fiscal profunda, sem crise de balanço de pagamentos, mas com uma profunda crise entre as empresas, agravada pela Operação Lava Jato. Então, se você tenta copiar a solução adotada em crises anteriores, provavelmente, não vai dar certo ou não dar certo na velocidade que você quer.