Von Heinz-Roger Dohms

Zu N26 kursieren zwei große Erzählungen da draußen. Die eine, die vor allem in Berlin verbreitet wird, geht so:

N26 wächst Tag für Tag um rund 10.000 Kunden, ist mit fast 5 Mio. Kunden jetzt schon größer als nahezu jede andere deutsche Bank – und wird den Wachstumskurs dank üppiger Finanzierung und lächerlicher Kundenakquise-Kosten noch jahrelang fortsetzen können. Wer will diese Bank stoppen?

Demgegenüber steht die andere Variante, die vorwiegend in Frankfurt Gehör findet:

N26 ist ein Scheinriese, der zwar irre viele Kunden gewinnt – aber keine Idee hat, wie er mit diesen Kunden Geld verdienen kann. Früher oder später werden das auch die Investoren merken. Und dann war’s das mit N26.

Welche der beiden Erzählungen trifft nun zu? Beziehungsweise: Was, wenn keine der beiden zutrifft? Was wäre zum Beispiel, wenn N26 viel weniger Kunden hat, als in Berlin behauptet wird? Und was, wenn N26 mit diesen Kunden indes dramatisch mehr Geld erwirtschaftet, als in Frankfurt vermutet wird? Muss die Geschichte des bekanntesten deutschen Fintechs anders erzählt werden, als sie bislang erzählt wird? Unsere sechs Thesen zu N26:

1. N26 hat nur 1,5 Mio. „aktive“ Kunden

Die letzte offizielle Kundenzahl zu N26 stammt aus dem vergangenen Juni. Nach eigenen Angaben kam die Berliner Smartphone-Bank damals auf 3,5 Mio. Kunden. Wie wir neulich bereits skizziert haben, steht N26 nach eigenen Berechnungen inzwischen bei knapp 5 Mio. Kunden. Wir vermuten, dass die neue Marke noch im Januar, spätestens aber im Februar verkündet werden könnte.

Indes: Wie eigentlich definiert N26 einen „Kunden“?

Reicht der Download der N26-App aus, um in die Statistik einzufließen?

Oder ist erst ein Kunde, wer den anschließenden KYC-Prozess durchläuft?

Bzw.: Zählt N26 einen Kunden erst, wenn das Konto eröffnet ist?

Oder gar erst dann, wenn der Kunde über dieses Konto regelmäßig Transaktionen durchführt?

Und hat es einen Grund, dass die Berliner zwar die Zahl der „N26 Group“-Kunden kommunizieren, nicht aber – auch auf Nachfrage nicht – die Zahl der „N26 Bank“-Kunden?

Auf Nachfrage von Finanz-Szene.de teilt N26 mit, man wolle zu der Frage, auf welcher Definitionsbasis die offiziell kommunizierten Kundenzahlen zustande kommen, „keine präzise Auskunft“ geben.

Im sogenannten „Off“ lässt sich immerhin Folgendes in Erfahrung bringen:

Bei der Zahl soll es sich um eine „Nettogröße“ handeln, es werden also nicht alle „Kunden“ eingerechnet, die N26 jemals hatte, sondern nur die, die noch „Kunden“ sind Ein reiner Download reiche nicht aus, um als „Kunde“ gezählt zu werden Gezählt würden tatsächlich die „Kunden“, nicht etwa die“Konten“ (oder gar die „Unterkonten“, die N26 ja auch anbietet)

Mit anderen Worten: Es bleibt alles ein wenig diffus. Weshalb wir der „Nicht-Definition“ von N26 eine eigene Definition entgegenstellen wollen. Nämlich die des „aktiven“ Kunden. Dazu zählen wir:

Kunden mit kostenpflichtigem Premium-Konto (genannt „Metal“ oder Black“ bzw. mittlerweile „You“), wobei diese Kunden N26 in vielen Fällen auch als Hauptbank-Verbindung nutzen dürften

Kunden, die N26 auf Basis der kostenlosen Kontovariante als Hauptbank-Verbindung nutzen und regelmäßig die Debit-Mastercard von N26 einsetzen

Kunden, die N26 zwar nicht als Hauptbank-Verbindung nutzen, aber mit der Debit-Mastercard von N26 einen wahrnehmbaren Teil ihrer „Lifestyle Spendings“ tätigen

Basierend auf früheren Berechnungen (siehe hierzu unseren Artikel aus dem Juli 2018) und auf diversen Gesprächen mit Branchen-Insidern gehen wir davon aus, dass etwa knapp ein Drittel der inzwischen annähernd 5 Mio. „N26-Kunden“ zumindest eines dieser Kriterien erfüllt. Also rund 1,5 Mio. Kunden.

(Zur Erläuterung: Menschen, die sich gut mit kartenbasierten Challenger-Banken wie N26 oder Revolut auskennen, sagen uns, dass es bei diesen Instituten relativ viele „On-off-Kunden“ gebe. Sprich: Kunden, die die Karte zum Beispiel im Urlaub nutzen – dann aber auch monatelang gar nicht. Und dann doch wieder. Unsere Schätzung von rund 1,5 Mio.“aktiven“ Kunden liegt gewissermaßen eine rollierende Betrachtung zugrunde. Heißt: Die „aktiven“ Kunden aus dem Monat „X“ sind nicht zwingend zu 100% deckungsgleich mit den „aktiven“ Kunden aus dem Monat „Y“. Dieses Phänomen könnte natürlich auch darauf hindeuten, dass unter den Abermillionen von Challenger-Bank-Kunden viele „Off-Kunden“ (früher hätte man gesagt: Karteileichen) sind. Diese machen nicht wirklich Geschäft mit der Bank, werden aber weiterhin im Bestand geführt, sei es, weil man hofft, dass hieraus irgendwann doch wieder „On-Kunden“ werden – oder sei es, weil auch der „Off“-Kunde die kommunizierte Kundenzahl treibt.)

2. N26 dürfte 2019 schon rund 100 Mio. Euro Ertrag erwirtschaftet haben, vielleicht sogar mehr

In den nächsten Wochen wird sich der dichte Schleier, der N26 umgibt, ein wenig lüften. Wenn nämlich alles mit rechten Dingen zugeht, müssen die Berliner zeitnah ihre 2018er-Zahlen (nicht: ihre 2019er-Zahlen) im Bundesanzeiger veröffentlichen.

Wenn wir von Finanz-Szene.de vorab schon mal eine Prognose abgeben dürfen: Die Zahlen werden ertragsseitig für einige Furore sorgen. Oder anders gesagt – uns würde es nicht überraschen, wenn N26 im vorvergangenen Jahr bereits auf sehr ordentliche Erträge von, sagen wir mal, grob geschätzt rund 50 Mio. Euro gekommen wäre.

Wie leiten wir diese Zahl her?

2017 erreichte N26 laut Bundesanzeiger Provisionserträge in Höhe von rund 10 Mio. Euro und Zinserträge in Höhe von knapp 1 Mio. Euro (hinzu kam noch ein bisschen was an sonstigen Erträgen). Wichtig: Die jeweiligen Aufwendungen lassen wir bei unserer Betrachtung außen vor, es geht uns erst einmal nur um die Erträge, nicht um den Überschuss.

Im 2017er-Jahresschnitt hatten die Berliner nach unseren Berechnungen etwa 450.000 Kunden, 2018 dürften es im Schnitt etwa dreimal so viele gewesen sein

N26 müsste 2018 die Erlöse pro Kunde ein gutes Stück gesteigert haben – unter anderem, weil a) das kostenpflichtige Premium-Konten-Modell „Black“ (inzwischen: „You“) in deutlich mehr Ländern angeboten wurde, b) die Gebühren für ebendieses „Black-Konto“ stiegen und c) mit „N26 Metal“ ein weiteres, nochmal deutlich teureres Kontenmodell etabliert wurde

Ertragssteigerungen um den Faktor 4-6 waren in der „Peer Group“ 2018 üblich. So steigerte der britische Wettbewerber Revolut seine Umsätze von 12,8 Mio. Pfund auf 58,2 Mio. Pfund. Bei einer weiteren Londoner Challenger-Bank, nämlich Monzo, wuchsen die Erträge von 2,2 Mio. auf 13,2 Mio. Pfund

Spricht man mit Branchenkennern, die sich intensiv mit der Entwicklung von N26 beschäftigen, dann gelten 50 Mio. Euro als „plausible“ Ertragsgröße für 2018.

Und 2019? Geht man davon aus, dass sich die durchschnittliche Kundenzahl von N26 im vergangenen Jahr mehr als verzweieinhalbfacht haben dürfte, dann könnte man fast auf die Idee kommen, die Berliner würden inzwischen auf 125 Mio. oder gar 150 Mio. Euro zusteuern. Ganz ist es vermutlich aber dann doch nicht. Denn: Durch das nochmal extremere Tempo in der Neukunden-Gewinnung dürfte das Ertragsniveau je Kunden 2019 erst einmal wieder gesunken sein. Wir gehen auf Basis dessen, was sich von außen recherchieren lässt, darum davon aus, dass N26 letztes Jahr die 100 Mio. Euro zwar genackt haben könnte und möglicherweise sogar ein Stück drüber liegt – aber mehr dann doch nicht.

Wie beachtlich eine Zahl irgendwo um die 100 Mio. Euro herum wäre, erkennt man daran, dass z.B. die Comdirect (die immerhin seit einem Vierteljahrhundert am Markt ist) 2018 auf addierte Zins- und Provisionserträge von 400 Mio. Euro kam. Klar: 400 Mio. sind mehr als 100 Mio. Euro. Es wäre dann aber nicht mehr so, als würden wir hier von völlig unterschiedlichen Welten reden.

3. N26 erwirtschaftet mit seinen „aktiven“ Kunden deutlich mehr Geld, als den etablierten Banken recht sein kann

Teilt man die 100 Mio. Euro Ertrag durch die etwa 1,0-1,2 Mio. „aktivem“ Kunden, die es 2019 im Schnitt gewesen sein dürften, dann kommt man auf Erträge pro „aktivem“ Kunde irgendwo um die vielleicht 80 bis 90 Euro. Nun dürfte es auch Kunden geben, die weder „aktiv“ noch dauerhaft „off“ sind – und die auch ein bisschen was an Erträgen bringen. Zum Beispiel jene Kunden, die das Schufa-freie „Flex-Konto“ nutzen.

Drum: Wir senken die Spanne mal um 15 Euro und gehen von 65 bis 75 Euro pro „aktivem“ Kunden aus. Ein Wert, „der so ungefähr passen könnte“, wie es aus der Branche heißt.

65 bis 70 Euro? Das mag nicht so wahnsinnig viel erscheinen im Vergleich zur Sparkasse „X“, die an einem Kunden allein an den monatlich, sagen wir, 9,90 Euro Konto-Entgelt fast 120 Euro verdient. Und: Es ist bescheiden gemessen an einem Voll-Sortimenter wie der Die ING Diba. Der Baufinanzierungs-Riese erwirtschaftete 2018 mit jedem seiner 9,3 Mio. Privatkunden im Schnitt 203 Euro Ertrag (wobei wir hier wohlgemerkt „pro Kunde“ rechnen, nicht „pro gutem Kunde“, sonst wäre die Kluft zwischen der ING Diba und N26 weitaus größer).

Doch trotz allem: Gemessen an der in Frankfurt immer noch gepflegten Mär von N26 als „Kein-Geschäftsmodell-Bank“ wären die 65 bis 75 Euro fast unerhört gut.

Wobei der skeptische Taunus-Banker jetzt immer noch fragen wird: Aber ist die Zahl nicht viel zu hoch gegriffen?

Antwort: Nicht, wenn man unterstellt, dass …

ein zumindest nicht ganz kleiner Teil der „guten“ Kunden tatsächlich eines der beiden Premium-Modelle nutzt, also entweder „Metal“ (monatliche Kosten aktuell: 16,90 Euro) oder „You“ (monatliche Kosten aktuell: 9,90 Euro)

die „guten“ Kunden das Kernprodukt von N26, also die Mastercard Debit, tatsächlich in nennenswertem Umfang nutzen (womit bei N26 als kartenausgebender Bank dann die entsprechende Interchange-Fee von bestenfalls 0,2% bis 0,3% der Transaktionssumme landet)

4. N26 dürfte mit einem „aktivem“ Kunden ab dem zweiten Jahr (ordentlich) Geld verdienen

Man sei „auf Kundenbasis bereits profitabel“, sagt N26-Chef Valentin Stalf gern. Was heißt das? Und stimmt es? Lassen Sie uns ein bisschen rechnen!

Wir wollen die 65 bis 75 Euro insofern noch mal ein bisschen relativieren, als wir aus der Ertragszahl jetzt eine Überschusszahl machen wollen (denn N26 hat ja z.B. Zinskosten gegenüber der EZB und z.B. Provisionsaufwendungen gegenüber Mastercard). Zieht man das ab, ist man unseren Berechnungen zufolge bei einem „Rohüberschuss“ von vielleicht 45 Euro bis 50 Euro pro „aktivem“ Kunden.

Reicht das, damit unterm Strich auch genug hängen bleibt?

Auf Basis der 2017er-Zahlen errechneten wir Kundenakquise-Kosten von rund 20 Euro pro „offiziell kommuniziertem“ Kunden. Rechnet man das Ganze auf die „aktiven“ Kunden um, dürfte man eher bei rund 50 Euro je Kunde landen.

landen. Die Onboarding-Kosten sind nicht zu unterschätzen Es gibt das Video-Ident-Verfahren, dass laut Branchenschätzungen mit vielleicht 10 bis 12 Euro zu Buche schlägt (etwas preiswerter ist übrigens das Foto-Ident-Verfahren, das N26 in manchen Ländern außerhalb Deutschlands anwendet). Es gibt die aufwendige „Black-„Karte und die noch aufwendigere „Metal-Karte“, die sich „natürlich nicht zum Nulltarif herstellen lassen“, wie es bei einem Konkurrenten heißt (irgendein mittlerer bis gehobener einstelliger Euro-Betrag wird dort vermutet). Dann muss die Karte zugestellt werden, wobei es mit dem Porto nicht getan ist, denn N26 verschickt die Karten in sehr schicken Päckchen (und bietet sogar „Express Delivery“ an). Und, naja – dann gibt’s noch ein bisschen „Servicing“ drumherum. Jedenfalls: Branchenexperten schätzen, dass die gesamten, sauber gerechneten Onboarding-Kosten von N26 irgendwo bei vielleicht 25 bis 35 Euro je Kunde liegen dürften.

liegen dürften. Bleiben die laufenden Service-Kosten. Auch hier verlassen wir uns auf das, was in der Branche gemutmaßt wird – und das sind etwa 15 bis 25 Euro jährlich.

Macht in der Summe was um die 100 Euro. Rechnet man dagegen die 45 bis 50 Euro „Überschuss“ je „gutem“ Kunden, verliert N26 im ersten Jahr mit einem guten Kunden also gut 50 Euro. Da ab dem zweiten Jahr von den aufgelisteten Punkten aber nur noch die Service-Kosten (also die 15 bis 25 Euro) anfallen, dürfte die Rechnung dann ins Positive drehen.

Zugegeben: Bei einer echten Vollkosten-Analyse sähen die Zahlen ein bisschen anders aus – allerdings wäre diese Betrachtung bei einem so rasch wachsenden Unternehmen nur bedingt sinnvoll.

(wenn noch ein letzter kurzer Exkurs erlaubt sei: Wir schätzen die Bilanzsumme von N26 auf mittlerweile vielleicht 2 Mrd. bis 2,5 Mrd. Euro – Geld, dass praktisch komplett aus Kundeneinlagen stammt. Rechnet man darauf die Leverage Ratio von 3%, die demnächst kommt, dann ist man bei 60 Mio. bis 75 Mio. Euro zu „hinterlegendem“ Eigenkapital. Heißt: Dieser Cash ist zwar nicht „verbrannt“ – aber insoweit gebunden, dass er für die Kundenakquise nicht zur Verfügung steht. Womit wir bei der nächsten These wären …)

5. Der Cashburn von N26 ist nicht zu hoch – aber womöglich höher als nötig

Genau genommen müsste man für N26 zwei Cashburn-Rechnungen aufmachen. Eine für die „N26 Bank GmbH“. Und eine für die Holding, bei der zum Beispiel die Kosten für die zumindest nicht ganz billige Expansion zuletzt in die USA und demnächst nach Brasilien anfallen. Doch machen wir es nicht zu kompliziert:

2017 lag der Cashburn auf Konzernebene bei 32 Mio. Euro

Für 2018 kalkulierte N26 „planmäßig mit einem stark gestiegenen Anlaufverlust des Konzerns im Vergleich zu 2017“

Und 2019 dürfte der Cashburn nach allem, was man hört und was plausibel erscheint, zumindest auf Konzernebene nochmals gestiegen sein

Will sagen: In Summe dürfte N26 von 2017 bis 2019 zwar deutlich mehr als 100 Mio. Euro, aber ziemlich sicher auch merklich weniger als 200 Mio. Euro verbrannt haben. Gemessen an den rund 420 Mio. Euro, die Investoren allein 2019 in das Unternehmen gesteckt haben, ist das nicht zu viel.

Gleichwohl fragt sich: Verbrennt N26 auf der Jagd nach immer imposanteren Kundenzahlen womöglich mehr Geld als nötig?

6. Mit dem 100-Mio.-Kunden-Ziel hat sich N26 unnötig unter Druck gesetzt

Wir hier bei „Finanz-Szene.de“ lesen zwar nicht alles, was unser Freund „Valentin S.“ (wie er sich auf Linkedin kesserweise nennt) so von sich gibt – aber doch vieles. Und deshalb fiel uns auf, dass er sich im Mai 2018 in einem Gespräch mit dem „IT-Finanzmagazin“ noch wie folgt äußerte …

„Am Ende geht es darum, ob wir es schaffen können, mit dem Produkt 5 oder 10 Millionen Kunden von den traditionellen Geldhäusern zu gewinnen“

…, nur sieben Monate später in einem Interview mit dem Wiener „Kurier“ dann aber wie folgt (die Kommasetzung übrigens ist angenehm österreichisch …):

„Wir […] können uns darauf konzentrieren unsere internationale Expansion voranzutreiben, und haben die Chance unsere 2,3 Millionen Kunden in den nächsten Jahren auf 50 bis 100 Millionen auszubauen.“

Ja, was denn nun, möchte man da fragen: 5 Mio. bis 10 Mio. Kunden? Oder 50 Mio. bis 100 Mio. Kunden?

Die Verzehnfachung des nach außen kommunizierten Kundenziels ist jedenfalls bemerkenswert. Hat N26 die neue Marke aus Überzeugung ausgerufen? Weil die Investoren es irgendwann so hören wollten? Oder weil man sich von den immer neuen Rekordzahlen anderer Challengerbanken (v.a.: Nubank, Revolut) hat treiben lassen?

Wie wir bereits Anfang Dezember („Stimmt das Wachstumstempo bei N26?“) analysiert haben, sind an dem 100-Mio.-Kunden-Ziel, kaum dass es ausgerufen wurde, bereits Zweifel erlaubt. Doch ist das schlimm? Vielleicht wird die kommunizierte Kundenzahl bei der medialen Bewertung von N26 ja auch einfach nur völlig überschätzt.