16/05/2018 19:04

Mais do que um corte ou não na taxa básica de juros, o que desta vez estava em jogo era, em certa medida, a própria credibilidade do sistema de metas de inflação. Ao decidir, surpreendentemente para a grande maioria dos analistas, manter a taxa básica de juros em 6,5% ao ano, o Comitê de Política Monetária (Copom) piscou, reverteu a linha de comunicação veementemente seguida até agora e transmitiu a mensagem de que tanto o sistema de metas quanto o regime de câmbio flutuante dependem das circunstâncias — ou seja, valem, mas nem sempre.

Como o presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn, enfatizou em entrevista incomum há uma semana, no canal de TV Globonews, o sistema de metas de inflação mira a inflação — não o câmbio —, de olho na atividade econômica. Em teoria, em regime de câmbio flutuante, controlar a cotação do dólar, de fato, não faz parte da operação. Para suavizar os movimentos esporadicamente mais voláteis do dólar, há instrumentos como os swaps cambiais.

Mas, ao decidir, por unanimidade, manter os juros onde estavam, em momento de agitação cambial, o Copom cumpriu o destino das economias emergentes com moeda volátil: ainda que muito disfarçadamente, cedeu aos “encantos" do câmbio fixo. Não é nem longe o caso da economia brasileira atualmente, mas manter câmbio fixo, a longo prazo, como ensina nossa História com riqueza de episódios dessa natureza, é contratar crises cambiais.

Em economias sem moedas conversíveis, com metas de inflação e câmbio flutuante, juros básicos e cotação do dólar operam como vasos comunicantes. Na ausência de outras interferências, quando os juros básicos sobem, a tendência no mercado cambial é de valorização da moeda local, ocorrendo o inverso quando os juros são reduzidos. Não foi por outra razão que o Banco Central argentino lançou recentemente seus juros na lua dos 40%, na mesma manobrar para segurar a cotação do dólar de que se valeu seu congênere brasileiro em 1999, na virada traumática do câmbio fixo para o flutuante.

Havia espaço, segundo um bom número de analistas, para que o Copom resistisse à tentação de segurar os juros, reafirmando crenças no valor e eficácia do sistema de metas de inflação. Além do volume avantajado de reservas cambiais e do ingresso ainda forte de investimentos diretos e apesar dos desequilíbrios fiscais, a atividade fraca e o desemprego alto são elementos que tendem a manter a inflação bem comportada, mesmo com o dólar mais volátil, pois dificultam a transmissão generalizada de sua elevação para os preços.

Os riscos de cortar os juros básicos neste momento, de qualquer modo, não poderiam mesmo ser desprezados. Até a decisão surpreendente desta quarta-feira, o BC mantinha os instrumentos de controle cambial e de inflação em seus devidos lugares. Enquanto a política de juros cuidava de tentar administrar a inflação, as operações de swaps cambiais (equivalentes a vendas de dólares em reais) tratavam de suavizar a recém-acentuada volatilidade cambial internacional.

É verdade que, considerando os efeitos defasados da política monetária, o terreno estimulativo em que os juros básicos ainda se mantêm poderiam destravar um pouco mais a economia à frenrte e, em consequência, dar passagem a um contágio (pass through) mais desobstruído da alta do dólar para os preços. O outro lado dessa história, contudo, é que agora cresceu a possibilidade de que a atual fraqueza da economia se estenda por um período mais longo.