［東京 ２９日］ - ５月９日配信のコラムで、筆者は、６月が米追加利上げのラストチャンスになるかもしれないと述べた。共和・民主両党が各々の大統領候補を決める７月後半の全国党大会に前後して、本格的な「政治の季節」に突入するため、それよりも前に、なんとか利上げをしておきたいとイエレン議長ら連邦準備理事会（ＦＲＢ）指導部は考えるだろうと推測したためだ。

６月２９日、みずほ証券・チーフマーケットエコノミストの上野泰也氏は、米国の量的緩和第４弾（ＱＥ４）発動を視野に入れて、年内に円高が１ドル＝９０円まで進む可能性もあると指摘。提供写真（２０１６年 ロイター）

また、ドルの上値は重く、７月以降、少なくとも１ドル＝１０５円を試す水準まで円高が進むと予想した。

実際に起こったことは、このシナリオよりも、さらに一歩踏み込んだものになった。ＦＲＢ指導部や何人かの地区連銀総裁が６月追加利上げに向けた「地ならし」的なトークを繰り返したことにより、フェデラルファンド（ＦＦ）金利先物が６月利上げを織り込む確率は上昇した。だが、５月の非農業部門雇用者数が３．８万人増にとどまった「米雇用統計ショック」で、６月や７月といった早期の追加利上げ観測がほぼ消滅。利上げ観測自体も風前の灯になった。

きわめて意味合いが重かったのは、米国の追加利上げを阻害する主たる要因が、それまでのグローバルな経済・マーケット動向から、お膝元である米国の内需の動向に替わったことである。イエレンＦＲＢ議長は６月２１日に行った議会証言の中で、「経済見通しについては依然としてかなりの不確実性がある。労働市場に関する最新情報と（設備）投資の弱い足取りは、１つのダウンサイドリスクの存在を示している。それは、内需がつまずくかもしれないということだ」と述べた。

景気回復・物価上昇のエネルギー源である企業収益は、ドル高・原油安を主因に、このところ前年同期比マイナスが続いている。企業行動は慎重化しやすくなっており、設備投資はすでに減少基調に入った可能性が高い。その間、雇用・賃金は底堅く推移していたが、ついに収益減少の悪影響が及び始めたことが「米雇用統計ショック」につながったと解釈できる。

＜利下げの先には「量的緩和第４弾」＞

このような経緯で行き詰まり感が強くなったＦＲＢの利上げ路線にとどめを刺す一撃となったのが、英国民投票における欧州連合（ＥＵ）離脱派の勝利である。グローバルな経済・マーケット動向が強い逆風になり、米国の利上げはもはや論外と言わざるを得ない状況になった。

ポンドやユーロなど対欧州通貨を中心とするドル高の大幅進行は、米国の景気回復・物価上昇を阻害する。欧州の経済成長見通しは下方修正が不可避となった。ＦＦ金利先物は、年内の利下げ実施の可能性をある程度織り込む数字になっている。

英国民投票後の混乱の中で、ドル円は一時９９円ちょうどを記録した。値動きがきわめてボラタイルな中でつけた水準だが、すでに触れた米国の早期利下げの織り込みが始まったことが、円高ドル安を１００円前後まで推し進めたとも言える。

米国の金融政策見通しの変化を受けて、ドル円のトレンドが円高ドル安へと切り替わったことは、もはや誰にも否定できないだろう。さらに、日本の通貨当局による円高阻止策には手詰まり感があることも、市場ではコンセンサスに近くなっている。

ルー米財務長官は６月２７日、ＣＮＢＣのインタビューで、英国民投票後の市場動向に関し、「ボラティリティーが大きくなったが、市場が無秩序に動いているわけではない」と述べた。足元の市場の状況であれば相場変動をならす目的の為替介入（スムージングオペ）は不要だという含意で、日本の円売り介入をけん制したメッセージと見られる。

しかも、今回のリスクイベントへの対応では中心的な当事者と言えるイングランド銀行（英中銀、ＢＯＥ）が、英国のＥＵ離脱に伴うポンド急落・長期金利低下・銀行株急落といったマーケットの動きは市場機能の発露として基本的に甘受すべきであり、「必要な調整を阻害」する行動をとるべきではないと明言したことが特筆される。

６月２４日にＢＯＥがホームページに掲載した「ＥＵ国民投票・あなたの質問に答えます」を見ると、「将来実現する新たな貿易関係がどのようなものであるにせよ、経済はそれに対して調整する必要がある」「（英国の長期的な経済見通しの）変化を予想する中で金融市場は調整することになる」「ＢＯＥはこうした必要な調整を阻害することはできない（そうすべきでもない）」というくだりがある。

したがって、英国の申し出に応じたポンド買い協調介入が実現する可能性は、実際にはほとんどなかった。麻生財務相は６月２８日の閣議後記者会見で、ポンド買い支えのための協調介入を英国が要請してこなかったことを明らかにした。

また、日銀は追加緩和のカードを潤沢に保持しているわけではなく、仮にカードを切るとしても、「リスクオフ」センチメントが強い中では、それが円高阻止の効果を発揮する保証は全くない。その上、国際協調の観点、国内におけるマイナス金利政策への強い批判なども勘案しなければならない立場に置かれている。

米国の利下げカードは、１枚しかない。米経済の減速が明確になってリセッションへの警戒感が強まり、金融緩和による予防的な対応をＦＲＢが迫られる場合、利下げカードを使ってしまった先にあるのはやはり「量的緩和第４弾（ＱＥ４）」だろう。また、円高を食い止める有効な手段を日本の当局が有しているようには見えない。

マーケットが米国における将来の「ＱＥ４」発動を視野に入れて円高ドル安が９０円まで進む場面が、早ければ年内に見られるのではないかと筆者は考えている。

＊上野泰也氏は、みずほ証券のチーフマーケットエコノミスト。会計検査院を経て、１９８８年富士銀行に入行。為替ディーラーとして勤務した後、為替、資金、債券各セクションにてマーケットエコノミストを歴任。２０００年から現職。

（編集：麻生祐司）

＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。

＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。

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